比亚迪股份:短期受过渡期调整影响,看好2H18E NEV前景

业绩符合预期。

受新能源汽车补贴退坡、传统燃油车市场竞争加剧等影响,2017公司总收入同比增长2.4%至人民币1,026.5亿元,毛利率同比下降1.5个百分点至17.5%,归母净利润同比下降19.5%至人民币40.7亿元,基本符合预期。

2018补贴新政公布,1Q18E指引低于预期。

2/13四部委公布《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》:1)纯电动乘用车补贴往高性能车型倾斜趋势加剧(同等车辆能耗/电池能量密度的车型:续航里程<300km的补贴下降23%-58%vs续航里程>=300km的补贴增加2%-14%)、插电混动乘用车补贴下降8%,纯电动客车补贴上限下降35%-40%。2)2018/2/2至2018/6/11为过渡期;过渡期内上牌的新能源乘用车/新能源客车按2017对应标准的0.7x补贴。我们判断,大巴补贴退坡对业绩的拖累、叠加过渡期内的PHEV/高性能EV乘用车补贴下降幅度与新政相比反而扩大,是导致1Q18E指引低于预期的主要原因(管理层指引1Q18E归母净利润同比下降91.8%-75.2%至人民币5,000万-1.5亿元)。

2H18E新能源汽车业务保持快速增长趋势不变。

我们认为,1)2H18E公司计划新上市的4款新能源乘用车(包括秦/唐二代、A0级元EV等)均聚焦于高性能/高性价比车型,预计公司对冲新版补贴退坡风险能力较强;2)盈利前景方面,预计公司或通过增加电池带电量/提高续航里程等方式获得更多补贴,利用规模效应/电池年化成本下降等对冲带电量提升造成的成本增加、结合终端调价,预计高性能新能源乘用车毛利率稳中有升前景可期;此外,新能源汽车申请财政补贴运营里程要求从3万km下降至2万km也有望改善其运营能力。

维持“买入”评级。

我们依然看好比亚迪新能源汽车长期发展前景;考虑到1H18E补贴过渡期对公司财务影响、以及潜在补贴政策风险,我们下调2018E/2019E归母净利润至人民币51.4亿元/60.8亿元,预计2020E归母净利润约人民币74.4亿元,下调目标价至HK$80.11(对应约36.2x2018EPE),维持“买入”评级。