四季度货币政策执行报告点评:稳健中性姿态不改,通胀压力小幅上升

经济展望趋于乐观,资本市场波动放大,货币政策维持稳健中性。17Q4货币政策报告对经济展望的综述为“未来一段时间,经济持续健康发展的有利条件较多”。这一表述相对17Q3“有利于经济稳定增长的因素不少”的表述而言显得更为乐观。四方面因素构成经济展望乐观的“有利条件”:1、全球经济同步回暖上行;2、中国高端制造、消费升级、新型城镇化还有很大空间;3、供给侧改革加快产业结构调整;4、房地产库存下降,供求有所改善。其中房地产低库存为货币政策执行报告首次提及,目前全国商品房待售面积5.9亿平米,客观而言处在2014年来的低位。另一方面,央行也提及了近期全球利率中枢的上行以及主要股指波动率的显著放大,而利率与股指的调整可能对全球经济、资本流动造成冲击。总之,在经济预期较为乐观、供给侧结构性改革初见成效、金融市场存在一定风险的背景下,货币政策仍将维持稳健中性的政策基调,边际偏松或偏紧概率都不大。

通胀存在分歧,央行密切关注。17Q4货币政策报告大大增加了通胀部分的篇幅,这也是目前全球央行及资本市场关注的焦点之一。央行认为未来“通胀存在小幅上升压力”,但物价形势总体仍将维持稳定。与此同时,货币政策报告专栏探讨了全球低通胀的成因及挑战。央行认为五方面原因促成了全球低通胀:一是原油、粮食价格低迷;二是结构性因素致使工资增长缓慢;三是主要经济体通胀预期较低;四是通胀目标制货币政策框架促使通胀预期较为稳定;五是全球价值链发展与技术因素。同时,央行承认与经济复苏态势背离的低通胀现象成因复杂,各方存在较大争议,对通胀变化须密切监测和关注。

金融监管续趋严格,关注三方面工作进展

17Q 4货币政策报告明确提出“打好防范化解重大金融风险攻坚战,加强金融监管协调,守住不发生系统性金融风险的底线”,这与中央经济工作会议提出的“三大战役”思路一脉相承,也预示着金融监管仍将趋于严格。从具体工作看,几方面值得关注:1)进一步完善将同业存单、绿色金融纳入MPA考核;2)做好大资管新规的社会意见研究吸收工作,按程序批准发布;3)加强对企业债务风险、银行资产质量、房地产等领域的风险监测与防范。

深化汇率市场化改革,加大市场决定汇率力度

811汇改以来,人民币兑美元汇率中间价形成机制经历了多次变动:从汇改后盯住前一日收盘价的短暂“清洁浮动”,到2016年初引入“收盘价+-篮子”的双目标定价机制,再到2017年5月“收盘价+一篮子+逆周期因子”的三目标定价机制。而2018年1月10日,央行通知报价行不再对上一日汇率日盘波幅进行逆周期过滤,这意味着中间价定价机制重回“收盘价+一篮子”格局。我们在此前的报告中曾讨论过1,“收盘价+一篮子”双目标定价机制存在非对称性缺陷,将使其放大人民币的升/贬值预期,这也是1月份以来人民币兑美元汇率持续大幅升值的内在因素之一。对于实体经济与去杠杆的目标而言,人民币持续升值可能重创刚刚回暖的出口部门,也可能由短期资本流入带来流动性过剩与资产价格大幅抬升,影响金融去杠杆目标的实现。因此,一方面,如果人民币兑美元进一步大幅攀升,央行将采取多方面的措施来对汇率进行调节,人民币兑美元升值的斜率将有所放缓;另一方面,17Q4货币政策报告强调了“加大市场决定汇率的力度”,也意味着央行可能把握当前人民币汇率升值预期切换的契机,再度推进汇改。