峨眉山A:中报业绩表现平稳,对标黄山费用率差距拉大

业绩概述

2017年1-6月,公司实现游山人数149.45万人次,同比增长5.8%;实现营业收入5.24亿元,同比增长8.55%,实现归母净利润6278万元,同比增长5.71%。

业绩分析

公司业绩稳定增长,毛利率及费用率均上升:公司上半年营收增速8.55%,归母净利润增速5.7%。营收及业绩增速相对稳定,主要贡献因子即为峨眉山景区的游客人次增长5.8%。毛利率为41.9%,较去年上升了1.9pct。费用率为26.5%,上升了4.5pct,其中销售费用率7.2pct,下降0.2pct,管理费用率18.6%,上升了5.4%,财务费用率0.7%,下降0.7pct。公司管理费用率的上升主要是由于上半年公司董事长及多名高管辞职和补计养老保险导致。

三大业务增速稳定,雪芽辣木等其他业务增速较快:公司三大业务门票、索道及酒店业务分别实现营收2.15、1.37、0.94亿元,增速分别为8.69%、9.48%、4.25%。门票及索道业务随客流量的增加而增加,酒店业务出现小幅下滑。毛利率分别为36.97%、78.43%、11.15%,分别提升了0.83pct、3.53pct、-1.43pct。公司的以雪芽辣木为主的其他创新业务实现收入0.77亿元/+32.74%,毛利率为28.25%/+3.59pct,新业务培育初见成效。

对标黄山中报业绩,费用率差距进一步拉大:黄山景区接待游客164.49万人次,峨眉山接待游客149.45万人次,剔除黄山上半年通过优惠免票活动拉动的游客数后黄山景区(约144.49万人次)接待量与峨眉山景区(149.95万人次)接待量大体一致。统一使用净额法核算下,两大景区在上市公司体内的门票收入基本相似(黄山景区为1.08亿元,峨眉山景区为1.05亿元),毛利率也大体相似。但费用率之间的差距进一步拉大,按照净额法来核算,峨眉山整体费用率为33.6%,相对于黄山旅游来看高出了14.5pct,其中财务费用率为0.9pct,高出了黄山旅游1.1pct;销售费用率为9.1%,相较于黄山旅游高出了8pct,与黄山旅游的销售费用率差距进一步拉大;管理费用率为23.6%,高出了黄山旅游10pct,管理费用率差距拉大主要归因于上半年峨眉山上市公司的大规模人事变动和补计养老保险。

未来看点:1)公司依靠峨眉山优质景区资源为核心进行业务开发,随着景区周边交通的完善及景区小循环的打通将能够提升景区接待能力,以峨眉山景区为核心的门票收入及索道收入将持续增长。2)外延布局看点多多,公司先后投资辣木、演艺、柳江古镇、桫椤湖景区、万佛顶索道、智慧旅游等多个项目。3)公司与黄山旅游的经营对比可以看到,峨眉山景区的受欢迎程度并不亚于黄山景区(游客人次相近),但由于门票价格相对较低,所经营的索道价格和索道数量相对于黄山较少。公司的费用率水平较高,其中销售费用率及管理费用率相较于黄山旅游来看较高,净额法测算下假设公司的费用率与黄山旅游相当的情况下公司的净利率能够从23%提升到31%。

盈利预测及投资建议

考虑到索道提价预期后测算2017E/2018E/2019E业绩为2/2.44/2.89亿元,增长幅度为5%/22%/18%,EPS为0.38/0.46/0.55元,目前股价对应PE为30/25/21倍,维持买入评级。