石药集团:持续快速增长的创新药龙头,毛利率改善明显

中期业绩表现靓丽:公司2017年中期实现收入72亿港元,同比增长17.2%,净利润13.1亿港元,同比增长27.1%,剔除汇率影响,收入及净利润分别增长23%/33.6%,高基数下仍能实现高增长,主要源于核心产品增速仍维持在较高增速水平。成药业务及维C毛利率改善明显,上半年整体毛利率由同期的49.4%大幅上升至57.3%。

恩必普强劲增长32%,注射剂增速超41%:创新药中恩必普强势增长32%至16.6亿港币,其中注射液增长41%至8.07亿,软胶囊增长24%至8.5亿。上半年恩必普在渠道下沉方面开始做新的工作,未来在分级诊疗的用药趋势下,可以拓展的空白市场广阔。上半年公司在恩必普改善微循环方面进行较多学术活动推广,新进用药推荐指南有利于后期用药推广。我们预计2017年恩必普维持30%以上高速增长,驱动因素包括1)注射剂由七个省份医保变为新版国家医保(乙类);2)渠道下沉及空白市场推广。

抗肿瘤产品产品进入高速增长期:抗肿瘤产品大幅增长74%至4.34亿港元,人民币口径增长83%。多美素增长51%至2.25亿、津优力大幅增长165%至1.53亿。上半年针对津优力新开发的医院达到30家,处方医生的增加数量超过300名,自营区域省份也从9个提升至14个,带动该产品大幅增长。肿瘤销售团队增速较快,15年200多人,16年底470个人,预计17年到接近700人。随着更多省份新标的执行,预计17/18年抗肿瘤产品将成为公司第二增长点,有望实现60%以上高速增长。

维C、咖啡因改善明显,研发投入加大:上半年受停产令及环评升级导致小产能退出影响,维C价格触底回升明显。该业务收入增长12%,经营溢利由200万大幅增长至1.92亿,咖啡因业务经营溢利增长36%。公司利用原料药业务改善的利润投入到研发方面,上半年研发费用增长69%,预计17年累计投入6-7亿元。白蛋白紫杉醇、、硼替佐米、氯吡格雷片等潜力品种值得期待。同时公司未来会在大分子抗体、干细胞、免疫治疗领域加强研发投入。

维持买入评级,上调目标价至14港元:预计公司2017-2019年EPS分别为0.44/0.55/0.66港元;公司目前股价对应17-19年的市盈率分别为27.5/22.2/18.3倍,维持买入评级,上调目标价至14港元,对应2018年25倍PE。