现代制药:业绩增长稳健,整合协同效果显现

上半年业绩增长稳健,平台整合效应显现。

受国家限抗等政策影响,上半年营收与同期相比基本持平,而归母净利润实现同比增长23.27%,主要原因有1)持续推进降本增效战略, 17年上半年营业成本相比于16年同期减少1.09亿元;2)公司调整产品结构,制剂产品占比提高,增加制剂中高毛利产品的占比;3)平台整合后业务协同效应显现。子公司方面,中联与海门去年同期分别亏损10056万、4293万,随着中联搬迁完成、海门投产,今年上半年亏损额减小至1140万、2658万,扭亏形势较好;国药容生净利润同比增长29.19%,与现代哈森业务协同情况较好;新并入子公司中坪山制药实现净利润3032万元,完成全年承诺扣非归母净利润4303万确定性大;威奇达受益于环保核查力度加大原料药供给趋紧,公司主要产品如6-APA价格从175元/Kg涨至210元/Kg,预计下半年行业景气度仍将持续,产品价格仍有上涨空间。

整体毛利率略有提升,期间费用有所增高。

公司上半年毛利率为38.51%,同比提高2.34%,环比来看,二季度毛利率略有下滑,环比减少1.85%,整体而言公司毛利率水平保持稳定。2017年上半年销售费用、管理费用和财务费用同比增长3.62%、7.38%和3.23%,公司期间费用率稳中有升,同比提高了1.12%,由于公司加大市场推广力度、增加研发投入,销售费用率、管理费用率分别微幅上涨0.39个百分点0.24个百分点。

平台整合持续推进,协同发展潜力大。

重组完成之后,公司开始着手在研发、采购与营销等方面进行整合,公司拥有内部的规模效应和上下游产业链协同的优势,协同效应将随着整合进程的深化逐步显现。公司一致性评价品种数较多,股东上海医工院提供技术支持,目前进度处于行业前列,未来有望受益;另外大股东国药集团是国内医药领域综合实力领先的医药集团,公司有望与母公司国药集团深入合作,工商业协同潜力大。

盈利预测和评级。

公司通过重组成为国药集团下化药平台,随着对营销、研发等的整合的深入,未来平台效应将逐步显现。同时公司受益于一致性评价,与母公的商业板块的协同效应值得期待。预计公司17-19 年EPS 分别为0.68 元、0.82元和0.98 元,对应2017 年8 月17 日收盘价16.20 元,市盈率分别是24、20、17倍,给予“推荐”评级。

风险提示

整合效果弱于预期。