事件:中国平安2017 年上半年实现归属于母公司的净利润434 亿元(YoY+6%),寿险及健康险业务内含价值较年初增长23%,新业务价值同比增长46%,超过市场预期。寿险、健康险业务以及信托业务的业绩快速增长是公司利润增长的主要推动力。上半年中国平安每股分红达到0.5 元,同比大幅提升150%。我们认为公司2017 年上半年核心边际变化包括:(1)渠道结构优化和客户结构优化推动承保端改善,新业务价值以及内含价值高速增长,死差益推动价值增长;(2)投资收益明显改善;(3)信托业绩高速增长;(4)科技金融快速发展,客户迁徙越发深入。
死差益推动价值增长。2017 年上半年平安寿险及健康险新业务价值达到385 亿元(YoY+46%),我们认为新业务价值高速增长的主要原因在于个险业务快速发展,客户结构优化提升业务价值,而产品回归保障则丰厚死差益推动剩余边际稳定释放。
(1)个险新单持续发力,产能提升汇集精英。2017 年上半年公司营销员规模质量并进,营销员数量较2016 年末增长19%,达到132 万人,营销员首年规模保费达到12438 元,同比增长18%,使得上半年个险新单保费增速达到47%,产能的提高带动营销员收入增长,2017 年上半年营销员收入达到7218 元/人均每月,同比增长14%,在收入增长的催化下,预计2017 年营销员数量增长20%左右,首年规模保费增长21%左右,预计2017 年全年个险新单同比增速将达到43%以上。
(2)客户结构优化,提升业务价值。2017 年上半年客户中中产及以上的占比达到58%,公司个人客户达到1.4亿人,客均合同数达到2.28 个,客均利润达到241 元,推动个人业务实现净利润346 亿元,占集团归母净利润的79%。截至2016 年公司个人客户在经济发达地区占比达到70%,公司客户平均年龄为38 岁,未来价值增长潜力较大。
(3)产品回归保障,剩余边际稳定释放。2017 年上半年长期保障产品新业务价值率达到86%,显著高于其他类型产品,新业务价值中长期保障型业务占比达到66%,推动整体新业务价值率达到34.4%。受益于保障型产品提升,上半年公司剩余边际摊销239 亿元,同比增长38%,预计剩余边际长期稳定释放。
资产结构优化,投资大幅改善。2017 年上半年公司大幅提高权益类投资占比至20%,公司投资风格谨慎,2017年二季度上证50 涨幅接近10%,使得公司股票基金卖亏损减少,年化总投资收益率达到4.9%。与此同时权益类投资收益提升带动上半年其他综合收益达到99 亿元(去年同期-91 亿元),实现浮盈。预计2017 年公司总投资收益率将在5.1%左右。
内含价值高速增长,准备金压力逐步减轻。
(1)新业务价值增长推动内含价值增长。2017 年上半年寿险及健康险业务内含价值达到4466 亿元,较年初增长23%。2017 年上半年公司寿险及健康险新业务价值在对应内含价值中的占比达到8.6%,较年初提升1.4 个百分点预计受益于新业务价值增长,2017 年寿险及健康险业务内含价值增速将达到25%左右。
(2)准备金计提压力将减轻。2017 年上半年公司补提寿险及长期健康险责任准备金154 亿元,预计中债国债十年期到期收益率750 日移动平均将在2017 年四季度迎来3.11%左右的拐点,届时利润压力将大幅减轻。
平安信托转型升级,信托固有双轮驱动。平安信托转型“财富+基金”发展新模式,2017 年上半年实现归母净利润22.6 亿元,同比大增152%,我们认为信托业绩高速增长的主要原因在于,一方面是信托业务发展较好,上半年手续费及佣金净收入同比增长22%,另一方面是固有投资收益较好,上半年平安信托总投资收益达到14.7亿元,大幅增长了2 倍左右。
平安银行推进零售转型。公司全面推进智能化零售银行转型,2017 年上半年平安银行零售业务营业收入占比达到40%,利润总额占比达64%;零售存款、贷款余额占比分别较年初提升2.32 和4.56 个百分点,其中零售贷款增量占比达98%,个人存款较年初增速为16.00%,位居同业前列。
科技金融创新改革业务经营模式。金融科技创新带来业务流程颠覆性变化,公司科技创新应用广泛,通过平安脸谱、平安声纹、AI 平台应用、区块链时间等,覆盖金融和生活多个场景,实现营运效率提升。公司通过保险和银行业务积累了大量个人客户,金融科技的创新也有助于推进客户迁徙。2017 年上半年集团个人客户中有3734万同时持有多家子公司的合同,在整体客户中占比26%。
投资建议:买入-A 投资评级。预计中国平安2017-2019 年归母净利润同比增速达到18%、25%、22%,EPS分别为4.04 元、5.03 元、6.12 元,根据分拆上市估值法计算,6 个月目标价为70 元。
风险提示:市场风险/利率风险/宏观风险。
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