评2017年2季度《货币政策执行报告》:货币政策继续审慎,削峰填谷流动性紧平稳

2017年2季度央行货币政策报告延续稳健中性总基调,货币政策依然审慎。人民银行按季度发布的货币政策执行报告向来是我们观察货币政策的一个窗口。每期报告发布之后,我们都会对报告第五部分“货币政策趋势”逐字逐句做文本分析,观察其措辞相对上一期报告有什么变化。就文本对比来看,本次货币政策表述遵循7 月金融工作会议定调,将服务实体经济、防控金融风险深化金融改革确定为三项主要任务。和1 季度货币政策执行报告相比,本次虽然继续防控金融风险,但同时更为注重金融体系稳定。在对经济形势判断稳定的前提下,整体货币政策继续保持审慎偏紧。

实体经济融资成本抬升,金融市场调整对实体经济负面影响持续。随着流动性趋紧带动银行间和债券市场利率攀升,实体经济贷款利率持续上升。2 季度金融机构人民币贷款加权平均利率较上季度攀升14bps 至5.67%,较最低的去年3 季度更是累计攀升45bps,而一般贷款利率较上季度攀升8bps 至5.71%,较去年4 季度累计攀升27bps。实体经济融资利率进入上升阶段,由于实体经济并非十分强劲,需求面无力支撑融资利率持续攀升,实体经济融资成本抬升更多由于金融体系调整带来的资金供给收缩。未来随着金融市场持续调整,房地产等行业的信贷政策持续收紧,融资利率将持续攀升。而融资利率攀升将对实体经济融资需求产生抑制,进而导致信贷社融增速放缓,对实体经济资金供给形成抑制,加大经济下行压力。

金融监管将在守住不发生系统性金融风险背景下久久为功,再度发生运动式监管可能性有限。本次货币政策执行报告在金融监管方面基本延续金融工作会议定调,在关于资管业务的专栏中完全照搬了此前《金融稳定报告》的内容。在经历了4、5 月份运动式监管之后,决策层对金融监管态度更为务实。将守住不发生系统性金融风险放在更为重要的低位,要求以强化金融监管为重点,以防范系统性金融风险为底线,确立防止发生系统性金融风险。防范金融风险是久久为功的目标,需要借助长效机制,逐步约束并化解金融风险。因而再度发生运动式监管的可能性非常有限。

央行继续执行削峰填谷操作,实现流动性紧平衡。本次货币政策执行报告中央行要求合理安排工具搭配和操作节奏,“削峰填谷”维护流动性基本稳定。这是央行对决策层防控金融市场风险和守住不发生系统性金融风险双重要求的具体实施。6 月份季节性冲击来临之时,央行进行“填谷”操作,加大货币投放,较为充分的对冲了季节性流动性冲击。而7 月流动性冲击退去了,央行又开始“削峰”,连续暂停公开市场操作,回笼流动性,导致7 月流动性保持偏紧状态。未来几个月央行将延续“削峰填谷”操作方式,短端利率将继续保持相对较高水平,这将抑制金融机构加杠杆冲动,但波动率将有所下降,以防止发生系统性金融风险。流动性将实现紧平衡。这将导致收益率曲线延续熊平状态,而短端和长端利率波动范围都将有限,在相对较高水平窄幅波动。