2017年信用市场中期策略:票息为王,等待时机

投资策略:

信用债经过一波调整,目前绝对收益率水平上行已经较为充分。5年中票收益率与历史最高点相差150BP左右,但贷款基准利率水平相较当时已明显下移。2017年5月信用债中票收益率已超过贷款利率水平,信用债配置价值显现。

信用利差调整不到位,面临被动走扩压力。近期信用利差下行明显,但信用利差整体的分位还比较低,其中短端中高评级信用利差调整相对较为充分,利差保护相对较足。而期限利差与等级利差均较低,因此首先是坚持高等级、短久期。当短端下行一定时间后,信用利差分化,等级间利差变大,此时可适当降低评级中枢,中低评级、短久期迎来快速下行期。

资金需求和货币供给之间存在缺口。社融与M2增速缺口进一步扩大,资金需求和货币供给之间存在缺口。同时5月固定资产投资增回落,房地产投资增速也开始调头转而下降,实体经济融资需求或将回落。

当心政策的回马枪。金融去杠杆中债市的杠杆并没有真正降下来,银行间质押回购待购回债券余额在6月达到历史新高。而同时同业存单发行量也在6月监管放松的环境下,发行量几乎翻倍。不能低估政策金融去杠杆的决心,金融严监管大概率持续,要小心政策的回马枪。

行业轮动:

煤炭、钢铁、有色等周期行业盈利改善明显,但行业盈利状况改善带来的预期已经体现在行业利差中。目前煤炭、钢铁、有色AAA已经下行到相对较低的位置,价值显现已经较为充分;AA+行业利差还有一定下行空间,AA尚处高位。

煤炭行业整体经营环境改善,但局面依然严峻,行业集中度提升,龙头企业优势较大,规模较小的企业或落后产将面临整合或淘汰的压力;

钢铁行业钢材价格未来震荡压力,若融资环境未改善,债务负担较重、流动性压力较大的企业值得警惕;

地产行业未来融资压力或将加大,行业发展速度存在下降压力,经营稳健、一线布局较多、同时积极布局三线的企业建议关注。

整体来看,收益率继续上行的空间有限,配置价值有,可适度配置评价较高的优质券种,获得票息收入。同时监管去杠杆还未达到目标,货币政策放松不可期,下半年债券市场大牛的概率不大,宜适当等待时机,获取价差收益。