第五次金融工作会议点评:关注监管与流动性预期的边际变化

本次会议的一大亮点是“设立国务院金融稳定发展委员会”。这一组织机构变动是2013年设立的“金融监管协调部际联席会议”的升级版,与前期市场预期的“一行三会”整合等金融监管体制改革方案不同的是,金融稳定发展委员会强调“强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责,落实金融监管部门监管职责,并强化监管问责”,意味着在保持一行三会相对独立的基础上,未来宏观审慎监管包括MPA考核等将在新的金融监管委员会层面进一步强化,这样一个国务院层面设立的委员会将会有更强的权利去协调一行三会,提高金融监管协调的有效性及防范系统性风险。

“金融去杠杆”不是焦点,强调“金融服务实体经济”和“防控金融风险”,意味着金融去杠杆边际最严的时候或已过去。与以往会议不同,本次会议通篇没有讲金融去杠杆,而是强调金融要把实体经济服务作为出发点和落脚点,避免变相抬升实体经济融资成本。二季度金融监管明显趋严,导致利率中枢持续上升但经济仍表现出较强的韧性,市场普遍担心未来将进一步传导到实体经济,届时经济可能面临较大下行压力。因此,无论是对经济下行的担忧,还是金融更好地服务实体的考虑,均意味着“金融去杠杆”并不是目的,继续边际收紧的可能性不大。

会议强调“稳健的货币政策”和“控总量”,资金利率紧平衡状态有望延续。会议指出“坚定执行稳健的货币政策”,主要目的在于积极地推动“经济去杠杆”,特别是国有企业去杠杆和处理僵尸企业。16年底以来关于货币政策的描述是“稳健中性”,对应着货币政策有所收紧,此次会议变为“稳健的货币政策”,或意味着货币政策进一步收紧的可能性下降。此外,“稳增长、调结构、防风险”的描述变为“稳增长、调结构、控总量”,“控总量”大概率是控制货币金融总量,与“经济去杠杆”(M2/GDP)的表述相对应。

实体去杠杆有望带动债转股、IPO等相关业务持续发展。为实现金融更好地服务实体经济,会议指出“要把发展直接融资放在重要位置,形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系”,IPO、债转股等相关股票和债权融资业务有望获得发展,同时国家鼓励双创,绿色债等发展,也会对相关业务提供支持。

金融工作会议后市场趋于上行的历史规律有待验证,但本次会议引发的监管和流动性预期的变化值得关注。历史规律显示,过去四次金融工作会议之后,A股市场上涨的概率较大,但此前会议多数发生在年初,时间点与现在有所区别,所以不能简单以历史经验本身来进行判断。本次会议对市场的影响在于使得市场密切关注的监管和流动性层面的预期发生了一些变化:监管层面而言,下半年金融监管仍将延续,但“金融服务实体”意味着金融去杠杆边际最严的时候或已过去;流动性层面而言,货币政策稳健为主,不松不紧估计是主基调,尽管资金利率仍将延续紧平衡状态但很难再较二季度有所收紧。综上,监管和流动性的预期变化使得下半年股市和债市的表现有望好于二季度,后续金融监管的变化、金融稳定发展委员会与一行三会的关系协调等还需进一步观察。