北控水务集团:运营情况良好

2017年上半年,北控水务新增水处理能力220万吨/天,向着300万吨/天的全年目标顺利前进。上半年新获PPP项目额总计587亿元人民币,已超过300亿的暨定全年目标。此外,公司正式成立了赤峰PPP基金,作为劣后投资者在该项目的内部收益率为27%。公司新项目的获取以及更多PPP基金的成立将成为持续的股价催化剂。维持买入评级,目标价维持7.50港币不变。

支撑评级的要点。

2017年上半年新获项目数量多。公司称,2017年上半年新签署污水处理项目95万吨/天,已获得还未签署的项目126万吨/天。总计新获污水处理产能220万吨/天,比去年同期高45%,向300万吨/天的全年目标顺利前进。另外,公司签署了438亿元的PPP新项目,正在签署中的项目额达149亿元,已超过暨定目标300亿元。我们预计PPP环境治理项目将在2017年贡献23亿元港币,占毛利的28%。

正式设立首个PPP基金。公司设立首个赤峰PPP基金。兴业银行为优先级投资者,复星集团旗下投资公司同北控水务一起为劣后级投资者(细节见图4)。通过PPP基金,包括北控水务在内的劣后级投资者回报率将高达27%,投资回收期为6年,收益远高于不设基金的情形,为股东提供增值回报。

评级风险。

环境治理项目投资低于预期。

新获水处理项目回报率低于预期。

估值。

年初至今公司强大的水处理能力扩张体现了公司的龙头地位。公司正式设立首支PPP基金也将挖掘更多市场机会,PPP项目的融资和落实进度将成为股价催化剂。雄安新区将成为另一个长期催化剂,虽然目前未进行实质性开发,但未来几年内大量环境治理项目将逐步落实。

我们维持买入评级,目标价7.5港币,对应16.8倍2017年预测市盈率,2016-18年盈利年化增长率为26%。PPP将成为新增长驱动力,公司强大的水处理产能扩张能力和龙头地位是探索PPP市场的优势。