碧水源:内生高增及现金流稳定,外延布局高景气危废

水环境将提标,公司MBR膜市占率高+享受膜市场拓展红利。“十三五”期间,城镇污水处理设施建设将向“提质增效”转变,污水处理率将较15年提高3%,新增及提标改造污水处理设施投资共1938亿元。MBR 膜因成本略高,应用于全国污水处理份额低(10%),但未来随着规模化和电能消耗少的优势下,公司将享受膜市场拓展红利。截至16年底公司膜技术已服务2,500万吨/天的污水处理能力(MBR市占率约75%);且公司是承建大规模MBR工程最多的企业(约50%)。2018年开始市场也将进入膜更换阶段。

流域综合&跨区联合治理大势所趋,“MBR+DF”再次发力。雄安新区的设立将带动华北地区水质的提升,仅新区水处理规模达630亿元。纵观水处理市场,碧水源的“MBR+DF”技术是仅有可的将万吨级污水在低成本下处理至地表二、三类水质。并且该技术已成功应用于北京翠湖新水源厂;且经济效应好,其水运行费用1.3-2.0元/吨,以北京为例供水价涨至2.07元/吨。

危废处理、净水器业务是新增长点。公司6月2日公告拟作价7500万元收购冀环公司、定州京城环保100%股权;通过外延并购迅速获取危废牌照。经统计冀环公司拥有13类国家危废名录中的危废;而定州京城环保是定州唯一拥有危废牌照企业,目前拥有危废等焚烧处置规模约9500吨/年,到2020年有望扩充至2.9万吨/年,预计每年贡献利润合计约2500万元。从战略角度看,将有助于碧水源完善环保全产业链布局,并提升在石家庄、保定及周边地区的市占率。另外净水机在国内的大中城市普及率仅在10%以内,公司自研的反压冲水过滤装置,可最大限度减少废水排放,实现废水比2.5:1标准。公司2016年净水器业务实现营收2.33亿(+6.5%);17年将加强家用及商用净水市场的拓展。

现金流稳定,背靠国开行&品牌溢价,协同助力公司PPP项目拓展。16年公司经营性现金收入占营收73%,处行业均值水平;应收与应付账款同时增加,货币资金较充足约92亿。2015年国开行入驻,为公司提供200亿授信额;且2016年12月公司与国开金融签订战略合作框架协议开展PPP合作。加之碧水源已成为中关村及业内的著名品牌及创新引领者,多因素协同助力公司PPP项目拓展。一季度新增EPC和PPP订单合计达108亿元(16年约200亿)。公司期末在手未确认收入的EPC、BOT订单总额63.7、184.3亿元,以1-2 年的建设周期来看,未来30%增长无忧。

投资建议

公司作为水治理龙头企业,看好在技术、资金、拿单能力等方面的绝对优势。股权激励方案提供安全边际,订单营收比2.5:1业绩30%增长可期。预计2017-19年EPS为0.83、1.03、1.23元/股,PE为22X、18X、15X,维持“买入”评级。我们给予公司未来6-12个月25元目标价。

风险提示

PPP 落地不及预期;市场竞争加剧风险;应收账款高等。