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南华期货宏观经济日报

2017-05-19 00:00:00 来源:南华期货
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货币创造是央行和商业银行共同作用的结果,今年总体至今,央行资产负债表减少,商业银行和影子银行体系资产负债表收缩压力更大,货币创造削弱,货币政策还是中性偏紧。一季度央行缩表主要体现为对其他存款向公司资金融出量的主动减少,旨在金融去杠杆。商业银行承压,市场流动性紧张。央行为了缓和流动性压力进行公开市场操作,4月扩表对冲商业银行缩表的影响,稳定货币体系,温和去杠杆。央行资产从1月的34.83万亿收缩到3月的33.74万亿,下降约1.1万亿。其中,2、3月份,央行资产负债表分别下降2700亿和8100亿,主要是对其他存款性公司债权下降2800亿和7700亿。4月央行总资产增加了3943亿,其中,对其他存款性公司债权增加了3850亿,尚不能弥补2、3月下降幅度,表明金融去杠杆的方向并没有转向。

商业银行缩表。从2017年2月开始,连续3个月股权及其他投资的环比增加额不足1500亿元,而在16年全年的大部分时间中,该项的环比增加额一直超过5000亿元。因此,银行体系前期利用同业业务大肆信用扩张的进程可能已经告一段落。4月份的其他存款性公司资产负债表在两点上出现了变化:首先,在央行重回扩表的情况下,商业银行反而走向缩表,与央行背道而驰,反映了银行信用扩张的放缓;其次,银行体系总资产增速向社融增速收敛,说明在监管趋严下,资金“脱实向虚”现象或有所收敛。商业银行体系缩表,比央行扩表更加值得关注,其背后可能有两方面原因,主动原因在于监管趋严,银行部分业务(如非标业务等)停滞,其主要应对的是银行过快无序信用扩张。从2015年开始,商业银行资产负债表一直扩张,即使在央行资产负债表收缩的时期,其他存款性公司的资产负债表也从未下降;同样从2015年开始,银行体系总资产同比增速开始超过社融存量同比增速,银行同业业务和委外业务的发展功不可没。被动原因可能在于实体经济融资需求趋弱,这与4月份宏观数据的回落是一致的。

信用收缩和融资成本上升。银行业主导的信用缩表,尤其体现在资产负债表外业务的快速削减。由于过去几年中国经济的信用扩张基本上靠表外扩张完成的,这次突如其来的表外收缩的冲击比数字上可以看到的更凶猛。信用断流对经济和房地产业所构成的风险,可能比资金成本上涨更大。信用债成本的飙升和集资能力下降。过去两年,中国经济的整体杠杆水平还在上升,不过将集资平台从理财产品移向信用债使得资金成本大幅下降,集资也更规范。信用债市场环境突变,可能令严重依靠借新债还旧债的部分企业的违约风险大幅上升。同时,储蓄增长明显放缓,银行争夺存款之战一触即发,货币环境正常化正在由货币市场的“假加息”,传导向实体经济的真加息。

资产价格下跌。近期中国经济正在面临一场突如其来的流动性短缺,主要涉及的正是银行的表外业务收缩,其烈度可能比数据所表现出来的更高,债市股市的表现折射出信用环境的改变。商业银行“缩表”加剧资金的紧张,事实上等于减少了货币衍生的渠道和规模。由此,债市、股市、期市和楼市的压力将持续加大。在这一轮退潮中,中小银行不仅资产规模会缩小,风险点会暴露,内部腐败造成的黑洞会被揭穿,潜在亏损也会兑现。货币环境正常化、防范金融风险、加强监管力度、肃清金融腐败,长远看都是好事,乃是防范系统性风险所必需。不过各部门纷纷推出的措施,却在制造一个叠加共振效应,有可能导致信用环境的矫枉过正,资产价格的下跌反而成为制造新风险的源头。

综上所述,二季度开始,随着金融去杠杆的推进,商业银行开始缩表,导致信用收缩和融资成本上升,资产价格下跌。





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