益丰药房:稳步扩张推动龙头升级,精细耕作铸就卓越企业

投资要点

行业由粗放增长进入精细竞争阶段,连锁药店优势明显将于竞争中获胜

近三年药品零售行业增速分别是9.6%、9.8%、9.2%,我们预计未来几年该增速将维持在9%左右。全国药店数量经过前几年持续增加,2016年首次出现下降,在统计的25个省份中,11个省份药店数量出现下降,下降较多的省份在四川、广东、吉林等门店数量多、竞争较激烈的地方。我们预计全国药店数量已接近饱和,今后数量维持平稳。药店数量维持平稳,但行业规模仍在扩大,对于留存下来的药店形成利好。

近年来药品流通行业监管趋严,单体药店在竞争中处于劣势,数量从2013年的28万家减少到2015年的24万家,我们预计未来几年单体药店的数量将进一步被连锁药店挤压。大连锁药店凭借成本优势、品牌优势、一体化的运营管理,将会在行业中获取更大的市场份额。

公司外延扩张质量优异,未来几年增速可观

公司通过“自建+收购”新增门店,在2015年上市之前,以自建门店为主,上市之后逐渐加大了收购门店的力度,2016年第三季度收购和自建门店数量接近1:1。财务数据反应,不论是在上市之前的自建门店为主的阶段,还是在上市后“并购+自建门店”相结合的阶段,公司营业收入增速始终高于门店数量增速,公司门店扩张运营质量优异。

公司在2015年年报里计划在三年内完成新建1000家门店,并购相当于1000家门店销售规模的并购目标。按照公司2015年店均销售收入为267万元计算,当这些收购和新建的门店成熟后,公司销售收入将达到82亿元,相当于2015年收入的2.88倍,公司未来几年增速可观。

医保资质带动药店销售增长,关注新增医保门店进展

能否拿到医保资质是决定药店销售收入的重要因素,拿到医保资质药店销售收入比没拿医保资质之前可提升30%-50%。2017年2月,公司公布在南京获得93家医保门店资质,公司在江苏的医保门店比例由2015年的15%上升到72%,将带动江苏地区销售收入显著增长。目前公司医保门店比例低于50%的省份有江西、上海和浙江,建议积极关注当地药店医保资质放开进度。

首次覆盖,给予“推荐”评级

行业集中度将进一步向大型连锁药店企业集中,公司作为全国排名第十的药品零售企业将受益集中度的提高;公司外延经营质量优异,扩张路径清晰,未来几年收入增速可观;医保门店数量增长也将贡献业绩。预计公司2016年、2017年、2018年EPS分别为0.61元、0.78元、0.98元,对应PE为49倍、38倍、30倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示:外延扩张不达预期。