格林美:在钴回收产业链上处于有利地位;首次覆盖并评为中性(摘要)

投资观点

格林美是一家领先的电池正极生产商及金属回收解决方案供应商。我们认为公司所处地位有利,能够受益于钴回收需求的日益增长以及未来几年的钴供应收紧,特别是在中国高度依赖钴进口且镍钴锰(NCM)/镍钴铝(NCA)电池需求旺盛的情况下。我们预计格林美2015-18年净利润的年均复合增长率为62%,主要得益于公司电池材料和电子废弃物回收业务收入年均复合增长42%和13%。我们对格林美的首次评级为中性,12个月目标价格为人民币6.9元。

主要增长动力

(1)镍钴锰/镍钴铝正极和前驱体业务产能扩张并获得新的客户。我们预计格林美的镍钴锰正极材料、镍钴锰正极前驱体以及镍钴铝正极前驱体产能将从2015年时的1.5万吨升至2018年的5.6万吨。格林美是中国仅有的几家镍钴铝正极前驱体生产企业之一。(2)电子废弃物回收业务的销售收入和利润率回升。我们认为耐用消费品行业将在2016-21年步入置换高峰期。我们预计2016-21年耐用消费品回收相关收入的年均复合增长率将超过20%。此外,我们预计行业整合也将令格林美受益,为毛利率带来提振。

风险

上行风险:镍钴锰/镍钴铝正极/前驱体需求高于预期。下行风险:营运资金周期紧张;政府补贴推迟给付。

估值

我们对格林美的12个月目标价格为人民币6.9元,基于26倍市盈率(海外领先电池企业的长期行业均值)乘以公司2020年每股盈利预测,再以7.3%的资本成本进行贴现。

行业背景

2015年中国消费在全球总需求中占比49%,但产量占比仅为6%。