固定收益周报:资金还会紧?杠杆还要去?

资金还会紧么?

目前处于维稳窗口的末端,随着春节的临近,人行对于货币市场利率波动的容忍度也会加大。目前春节前扰动资金面的因素主要有两个:MLF到期和春节走款(缴税缴准的影响多半已在前期释放,此处不再讨论)。

春节走款是每个春节前都要经历的黎明前的黑暗,我们对比了历年春节前资金面的走势,推测今年从当前至春节的这段时间内,R007的均值会较上旬高35bp,达到2.8%的水平。

在12月25日的报告中,我们提出“维稳窗口内10Y大概率会穿过3.10%,有可能触及3.00%”,这主要来源于对资金面改善的信心。事实上,上述目标已经先后达到,此时资金利率的波动重新加大,因此我们对债券市场转为谨慎。支撑我们转变观点的另一个原因是对去杠杆的担忧。

杠杆还要去么?

从一开始,市场就一直纠结于“去杠杆什么时候会结束”这个问题。事实上,只有当市场不再纠结于此时,去杠杆才可能真的结束。换句话说,只有当市场充分认识到央行去杠杆的定力和持续性时,央行才会停止去杠杆。当前市场没有给予央行应有的敬畏和顺从,央行去杠杆的皮鞭也很难撒手。

按照政府的行事规律,我们推测监管部门(如银监会)有可能在春节前后下发相关文件(如《商业银行理财业务监督管理办法》),启动监管去杠杆进程。

此处重申上文中的观点,我们对债券市场表示谨慎。央行和监管的去杠杆尚未结束,监管以下发文件为方式的去杠杆会带来瞬间冲击,并引发市场恐慌性下跌。但从略长的周期来看,债券收益率决定于经济基本面,因此并无趋势上行的基础(事实上,去杠杆的初衷并不是让债券收益率持续上行,如果上行幅度过大,维稳窗口就会打开)。所以,市场恐慌往往会带来配置的机会,建议投资者保持足够的流动性以把握超跌所带来的机会。