西泵股份:产能释放+外延布局,“泵”发新活力

推荐逻辑:公司主业经营扎实,水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二;毛利率水平快速提升,未来几年高端产品如离合器电子开关水泵、涡轮增压器壳体等占比进一步提升,良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平;产能充足,利用率提升迅速释放业绩,公司各类产品产能充足,后续几年无须大的资本开支,产品上量迅速提升盈利能力;外延布局渐行渐近,业绩与估值齐飞,公司上市以来未实施过增发股权收购资产,我们预计公司有望通过成立产业并购基金或外延并购方式来寻求升级转型,实现业绩及估值齐飞。

主业扎实,客户优质,产品升级持续提供发展动力。公司以汽车水泵、排气歧管以及涡轮壳等汽车零配件为主要产品,其中汽车水泵和排气歧管目前的产能分别超过1100万只和500万只,国内市场占有率分别位居第一、第二,客户包括戴姆勒、沃尔沃、一汽大众、上海大众、上汽通用、德国道依茨、意大利菲亚特、康明斯、博格华纳、福特等知名企业。随着汽车节能减排要求不断提高和新能源汽车的放量,公司电子水泵、离合器电子开关水泵等附加值高的新产品将持续放量,产品升级为公司持续提供发展动力。

良品率及规模效应迅速提升涡壳产品盈利能力。2015年我国涡轮增压器乘用车车型渗透率约20%,预计2020年渗透率超过50%,结合乘用车销量增速,涡轮增压器十三五期间复合增速将达30%。公司涡壳产品已配套全球第二、第三大涡轮增压器总成商(博格华纳、三菱重工),根据现有开发进展及订单,预计2017-2018年涡壳产量将达到100万只和140万只,涡壳产品随着良品率提升及规模效应,将成为公司业绩增长助推器。

外延汽车电子实现业绩、估值齐飞。公司2011年上市以来,至今没有实施过增发股权收购资产,而公司现有水泵产品中,核心部件如温控模块、电子控制模块、热管理系统等电子系统均为外购,限制公司盈利能力进一步提升,因此我们预计公司有望通过成立产业并购基金或外延并购方式来寻求升级转型,实现业绩及估值齐飞。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.31元、0.43元、0.56元,对应动态市盈率为47倍、33倍和25倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期;外延进展或不及预期;传统水泵类业务或继续下滑的风险。