百视通:业绩符合预期,IPTV推动收入稳步增长;中性

与预测不一致的方面

百视通发布2012年年报,收入和净利润同比增长52%和45%,符合我们的预期(分别较高华预测低2%/4%)。四季度收入/净利润分别为人民币5.82亿元/1.25亿元,同比增长54%/32%,而2012年一至三季度的同比增幅为51%/51%。要点:(1)IPTV业务收入同比增长70%至人民币15.19亿元,其净利润同比增长90%至人民币5.18亿元。这一高速增长主要是得益于IPTV用户的迅速增长(从2011年的1,000万增至2012年底的1,600万以上)。(2)2012年百视通毛利率收缩5.4个百分点至44.3%,IPTV业务的毛利率下滑8.3个百分点至54.4%,主要是由于内容和CDN成本上升,以及公司与中国网络电视台及地方电视台的收入分成计划所致。(3)2012年百视通将价值链延伸至互联网电视领域。截至2012年底,公司活跃的互联网电视用户数量超过300万,同比增长40%。

投资影响

总体而言,鉴于公司已基本与合作电视台达成收入分成协议,我们认为IPTV业务的盈利可预见性上升。另一方面,我们认为其互联网电视业务仍处于发展早期阶段,因为市场似乎仍在探索这一商业模式,竞争格局也尚不明确。百视通表示正在尝试与下游合作伙伴(包括中电信)协作,但由于没有具体合同签订,合作程度尚不确定,因此我们认为短期内盈利受到的影响有限。我们将2013-15年的每股盈利预测微调1.6%-2.4%,以反映各业务利润率的变化,并将基于PEG方法的12个月目标价上调0.5%至人民币18.87元不变。维持中性评级。风险:IPTV业务增长和互联网电视发展高于/低于预期。