万科A:业绩符合预期,财务实力强劲,增长前景乐观

与预测不一致的方面

万科公布2012年一季度业绩,公司实现净利润人民币14亿元,同比增长16%,占我们140亿元全年净利润预测的10%(2011年一季度净利润在全年的占比为13%)。要点:(1)毛利率(不含土地增值税拨备)和净利润率分别同比下滑8个/2个百分点至38%/14%(主要由于结算资源结构变化以及去年预售价格调整),但仍高于我们32%/13%的全年预测;(2)公司2012年一季度实现预售收入人民币311亿元,达到我们全年合同销售额预测(1,164亿元)的27%,是我们研究范围内占比最高的开发商之一。截至3月底未结算销售收入共计人民币1,389亿元,意味着2012/2013年预期收入锁定比率为100%/35%;(3)一季度期间,万科在土地收购方面依然非常审慎(仅参与了一个城市更新改造类项目,计容积率建筑面积约39.4万平方米)。因此公司截至3月底的财务状况依然非常稳健,净负债权益比为23%(截至2011年底为24%),是我们研究范围内该比率最低的开发商之一。

投资影响

我们维持对公司的2012-2014年每股盈利预测人民币1.27元/1.32元/1.35元,以及A股/B股基于净资产价值的12个月目标价格人民币12.12元/12.98港元。万科A股/B股当前股价较2012年预期净资产价值折让50%/55%,对应的2012年预期市盈率为6.8倍/6.3倍,而我们研究范围内内地开发商的平均折让和2012年预期市盈率为46%和9.7倍。我们维持对万科A股/B股的买入评级。主要风险:政策意外进一步收紧导致合同销售弱于预期,宏观经济硬着陆。