长安汽车:合资公司盈利强劲带动每股盈利高于预期;估值合理

与预测不一致的方面。

8月29日长安汽车公布2016年二季度收入/盈利分别为人民币165亿元/28亿元,同比增长11%/7%,与高华预测的差异为-13%/+9%。净利润高于预期主要是因为:1)合资公司利润上升(特别是来自其最大的合资公司——长安福特的利润),据报告2016年上半年净利润率为16%(而高华预测为14.8%),得益于产品结构改善以及更严格的成本控制;2)以政府补贴为主的非经营性收益上升;但被以下因素所抵消:3)自主品牌的收入和盈利能力低于预期,原因在于竞争导致销量/定价形势变得严峻(特别是就紧凑型SUV和轿车业务而言),令长安的主要车型逸动/CS75量价表现疲弱。我们预计2016年下半年来自新车型(即CX70/欧尚/CS15)的销量贡献以及成本节约措施(抵消降价影响)将利好自主品牌。

投资影响。

虽然我们因自主品牌销量下降而将2016-2018年收入预测下调了4-5%,但将每股盈利预测上调了4%/1%/1%,以体现合资公司盈利的上升。因此,我们将长安汽车A股基于2016年预期市净率vs.2018年预期净资产回报率的12个月目标价格从人民币17.63元上调至17.82元。我们的中性评级没有调整。估值似乎处于合理水平,A股目前对应的2017年预期市净率为1.5倍,与我们所覆盖A股1.5倍的平均市净率相符。主要风险:整体汽车市场增长/下降;自主品牌和合资品牌的销量/定价/净利润率下降/上升。