农业银行-业绩符合预期:不良贷款生成率企稳,持续去风险

与预测不一致的方面。

农业银行上半年税后净利润同比增长0.48%至人民币1,051 亿元,占我们/彭博市场全年预测的59%/60%。上半年拨备前营业利润半年环比增长19%,得益于非利息收入抵消了信贷成本高企的不利影响。主要趋势:1) 二季度净息差季环比收缩了15 个基点至2.18%,我们认为这是受到资产收益率走低和定期存款成本居高不下的共同影响。2) 收入结构持续改善,代理服务费和网上银行业务带动手续费收入强劲增长,推动净手续费收入(同比增长7.3%)对上半年收入的贡献占比升至24%。3) 资产结构调整。虽然资产增速半年环比小幅上升5% ,但持有至到期资产增长了15%:农行增加了对地方债的投资,使得经税收/资本调整的投资回报率较为理想。4) 贷款结构持续向零售贷款倾斜,上半年65.4%的新增贷款主要以房贷形式发放给了消费者,推动零售贷款余额在整体贷款余额中的占比升至32.5% 。管理层预计下半年企业贷款需求依然疲弱。5) 我们估算,二季度净不良贷款生成率季环比下降43 个基点至0.93%,主要得益于该行主动进行了不良贷款核销。年化信贷成本持平于0.78%,逾期贷款生成率半年环比下降13 个基点至1.39%。企业不良贷款主要集中于制造业(不良率5.93%)和批发业(不良率13.88%)。6) 农行派息后的一级资本充足率维持在10.75%的适宜水平(去年年底为10.96%)。管理层预计派息将保持平稳。

投资影响。

我们维持对于农业银行H 股的买入评级(A 股评级为中性),因其估值具有吸引力(股息收益率为6%,而2016 年预期市净率较H 股行业均值折让6%)。我们基于剩余收益模型计算的12 个月目标价格仍为3.48 港元/人民币3.30 元。主要风险:净息差和不良贷款好于/差于预期。