顺鑫农业:白酒低于预期,地产拖累业绩,等待国企改革

事件:顺鑫农业公布16年中报。1H16年实现营收62.7亿,同比增长9%,净利2.3亿元,同比降7%,每股收益0.40元。2Q16营收和净利分别为26.3亿和0.55亿,营收同比增5%,净利同比持平,每股收益0.10元。白酒收入低于我们和市场的预期。

点评:

1H16营收增9%,净利降7%,其中2Q16营收增5%,净利持平。白酒业务收入增速较慢,增长主要来自于屠宰和建筑业。净利下滑主要由于营业税和财务费用大增。估计屠宰和养殖业务总体盈利好于上年同期。由于季度间确认不均衡,1H16营业税金率同比升0.8pct,而公司净利率仅为3.8%,影响较大。财务费用同比增0.61亿,主要来自于地产业务。

1H16白酒收入仅增4%,增速慢于2015年的13%,低于我们和市场预期,估计在上市公司排名较后,不过我们判断实际销售增速超过10%,好于报表。由于产品结构升级,50-100元三牛、红系列为主的中档酒占比提升,1H16毛利率同比升3.6pct。我们判断实际销售好于报表,理由:(1)1H16消费税同比增19%,远高于营收,显示白酒留有余力;(2)16年中期母公司预收款环比年初降0.66亿,而上年同期则高达2.1亿,相差1.5亿;(3)1H16主力产品提价主动控货,同时6月北京地区总分销渠道改革,可能导致公司发货速度偏慢。由于价位、能力、区域定位合理,低端陈酿全国化,中档酒环京市场扩张,我们认为顺鑫白酒业务16年将延续10%以上的增长。

估计1H16屠宰+养殖业务总体盈利好于上年同期。1H16屠宰业务收入增24%,由于猪价涨幅较大,估计屠宰量同比下降,毛利率下降4.8pct至3.6%,可能出现亏损。养殖业务则与之相反,1H16毛利率同比增50pct,盈利大幅改善。猪价上涨可能影响肉类加工盈利能力,但波动小于养殖业务,估计1H16屠宰+养殖业务总体盈利好于上年同期。

1H16房地产收入确认进度较慢,仅实现收入1.5亿,财务费用大增,顺鑫佳宇亏损高达0.8亿,期待地产业务能尽快剥离。15年末、16年中期地产开发产品21、24亿,而14年末、15年中期才11.6、12亿,因此1H16财务费用同比增0.61亿,顺鑫佳宇子公司亏损高达0.8亿。不过根据开发产品总额和现有贷款利率水平推算,1H16确认的财务费用偏多。未来地产若能顺利剥离,将是重磅利好,预计减亏对应2016年EPS超过0.15元。

盈利预测与投资建议:由于公司业绩释放动力较弱,且地产业务亏损幅度超预期,我们下调16年净利预测10%,预计2016-17年净利同比+9%、+20%,实现每股收益0.72、0.86元。顺鑫农业若能完成国企改革,业绩改善空间较大,维持“买入”评级。

风险提示:强势竞品进入20元以下产品价格带。