小天鹅A半年报点评报告:战略转型收获期,经营质量持续提升

投资要点

收入和净利均实现较快增长,2季度增速环比提升

公司上半年实现营业收入79.85亿元,同比增长30.86%,其中2季度实现37.45亿元,同比增长33.37%;上半年实现归属于上市公司股东的净利润5.81亿元,同比增长34.86%,其中2季度实现2.64亿元,同比增长40.02%,基本每股收益0.92元。公司业绩依旧靓丽,2季度增速环比提升,再超市场预期。

内销出口齐发力助增速超越行业,干衣机、电商业务亮点多

多根据产业在线数据,2016年1-6月洗衣机行业销量保持平稳增长(总销量+4.3%、内销量+5.1%、出口量+2.7%),而公司依旧逆势获得超越行业的增长。公司上半年实现内销收入57.97亿元,同比增长32.07%;实现外销收入15.30亿元,同比增长24.26%,龙头领先优势在逐步加强。

产品方面,公司紧紧围绕“产品领先、效率驱动、全球经营”的战略主轴,通过不断提升的产品力和持续优化的产品结构来契合行业消费升级的大趋势,推出比佛利高端系列和迪斯尼差异化系列产品等新品,当年上市新品占销售比重达40%。公司同时也在积极推动干衣机业务,上半年干衣机实现收入1.56亿元,同比增长45.79%。

渠道方面,公司进一步推进渠道扁平化,扩大代理商的利润空间,提升产品在市场终端的竞争力。此外,公司持续加强与天猫、京东、苏宁等电商平台的合作,建立小天鹅线上商城,上半年实现电商零售额18.3亿元,同比增长101%,占内销收入比重达20%。

毛利率和净利率均稳步提升,盈利能力有望持续增强

公司上半年整体毛利率27.20%,同比提升0.25个百分点,其中内销毛利率同比降低0.59个百分点至31.54%,主要源于公司在渠道变革过程中对代理商和终端的让利;出口毛利率同比提升2.98个百分点至14.20%,得益于产品结构优化和自主品牌占比提升。公司上半年整体费用率有所降低,净利率8.33%,同比提升0.16个百分点。

我们认为公司盈利能力有望持续提升,驱动力来自:产品结构持续优化(高毛利的滚筒、变频洗衣机占比提升)、电商渠道收入占比进一步提升(线上净利率较线下高约1个百分点)以及运营效率的持续提升。

深化推进T+3客户订单制生产模式,整体运营效率全面提升

公司自2012年起推进T+3客户订单制生产模式,实现快速交货及周转,同时强化库存管控力度,仓储面积大幅缩减,目前公司产销90%以上使用T+3订单制,下线直发比例超过30%,库存维持在历史最低水平,营运及周转效率明显升级。公司上半年营业周期从去年同期46.6天降至43.5天,存货周转率从8.4提升至8.7,应收账款周转率从7.2提升至7.9;固定资产周转率从5.8提升至7.9,公司未来有望通过提高下线直发比例进一步提升经营效率。

契合消费升级大浪潮,维持“买入”评级

公司中高端定位契合消费升级的趋势,与美的集团的协同效应将在智能新品及自动化等领域中显现,预计公司市占率有望继续提升,盈利能力将进一步增强。预计公司2016-2018年营业收入同比增长28.8%、20.5%和16.4%,净利润同比增长30.1%、23.7%、20.5%,对应EPS1.89元、2.34元和2.82元。公司,目前股价对应2016-18年PE18.2倍、14.7倍、12.2倍,加上公司自有现金充沛(货币资金+理财产品-短期借款=100.7亿元),提供了较强的安全边际,维持“买入”评级。

风险提示房地产市场不景气;行业竞争加剧;原材料价格上涨风险。