投资逻辑。
区域旅游发展:大香格里拉区域(四川云南西藏三省区十一市县)旅游资源丰富且未来开发力度加大,内外部交通融合带来新的增长点。丽江将成为大香格里拉区域最为重要的交通中转枢纽。1)云南旅游资源丰富,区域规划促进旅游开发力度加强,2)内外交通近三年内大幅改善,航空高铁高速三管齐下大融合,在建交通基建包括华丽高速(2018年),沪昆高铁(2016年)、云桂高铁(2016年)、丽香公路(2018年)、丽香铁路(2020年完工)、泸沽湖机场(2015),3)大香格里拉区域发展一体化,4)丽江未来将成为休闲度假一站式目的地和大香格里拉区域重要交通中转。
主营业务板块——内生增长,立足丽江:短期内业绩受区域旅游发展提升,各业务板块有升有降,主要靠索道业务实现两位数增速。1)丽江游客人次未来三年保持15%的增速,公司玉龙雪山索道毛利率随着总人次和渗透率不断提升攀新高。2)洲际酒店改造完成,毛利率从2015年底部攀升,英迪格和丽世酒店进入经营第三年,精品酒店市场培育逐步成熟。3)印象丽江演出人次下降受竞争项目客源分流以及旅行社竞争加剧,此分流影响会在未来两年内持续存在。
未来看点分析——外延扩张,辐射滇西及云南,延伸拓展滇川藏大香格里拉生态旅游圈:涉及旅游综合体、精品酒店、度假村、环线旅游产品、文化演艺、通用航空等。1)2016年建成茶马古道奔子栏精品酒店和香巴拉月光城综合体项目;2)预计2018年建成大香格里拉精品旅游小环线线路产品投放市场;3)开辟宁蒗泸沽湖第二主战场,打造牛开地片区度假村(18公顷)和里格精品度假村(7公顷),共计14个亿;4)与日喀则市旅游局合作开发藏式风情精品酒店、旅游休闲综合体及藏文化演艺等项目;5)公司与环球航空、富达租赁联合开发丽江及滇川藏大香格里拉区域空中观光游览市场。
公司优势明显——稳观光业务,拓休闲度假,公司以资金、资源、经营能力获入场优势:1)以重资本、重资源、重经营能力的高端精品酒店和度假村为主要切入点来布局市场,具备异地区域拓展的拿地和开发优势,2)公司拥有充足的现金资本(2015年达13亿),在配置重资产时能够保持资金的流动性,拥有较低的资产负债率(2015年为21%);3)有丽江高端酒店、5A景区、商业街的运营能力作为背书,公司具有较强的重资产景区和商业项目的经营能力;4)具有较强的资源整合能力以及营销优势,不断布局丽江、香格里拉以及泸沽湖三地的项目,此外还对大理剑川地区开展了项目储备的拓展及调研考察,进行跨区域企业的兼并收购,进一步实现公司经营业务的多元化。
投资建议。
公司未来营收增速将更多依赖于玉龙索道索道的增长。受益于丽江市外部交通的改善以及知名度的不断提高,丽江市的旅游市场将不断扩大,预计2016-2018年丽江市的旅游人数增速为14%/13%/12%,公司玉龙索道随着总人次和渗透率不断提升攀新高,未来三年公司的玉龙雪山索道渗透率分别为60%/65%/68%,公司未来的业绩增速主要依靠索道业务来实现,印象丽江及酒店业务由于接待游客人数的下降将导致营业收入下滑。在不考虑新项目的情况下,公司未来将更多依赖索道业务实现稳定增长,预计2016-2018年实现营业收入为8.44/8.88/9.11亿元,对应的增速为7.3%/5.3%/2.6%。
2016年实现归母净利润高增速,归因于现金流充裕、少数股东损益的减少。相比于2016年的销售收入及合并净利润增速而言净利润增速实现大的突破,主要归因于四个原因:1)公司账面资金充足,为新项目的建设所储备的资金产生了较高的利息收入;2)公司于2016年6月收购了云杉坪索道的25%,云杉坪索道所创造的净利润将直接并表;3)2015年的业绩低基数促成2016年的高增速;4)云杉坪索道公司的并表以及印象丽江的低业绩导致少数股东损益的减少,归母净利润的增速远大于合并净利润增速。 2016-2018年的归属于母公司的净利润分别为2.45/2.72/2.96亿元,所对应的增速为24.40%/10.93%/8.67%。
公司主业增速乏力,未来将依托新项目实现转型。公司观光旅游收入增速将不断放缓,未来公司重点将放在新项目的开展。公司将利用其资金、资源以及营销优势来不断布局丽江、香格里拉以及泸沽湖三地的项目,同时进行跨区域企业的兼并收购,进一步实现公司经营业务的多元化。
估值。
在暂不考虑月光城项目、奔子栏项目以及泸沽湖项目的业绩增厚情况下,目前测算2016E/2017E/2018E 的业绩为2.45/2.72/2.96亿元,增长幅度为24.40%/10.93%/8.67%。目前股价对应PE 为21/19/17倍, EPS 为0.58/0.64/0.70元,公司与其他景区类公司相比拥有低估值,安全边际较高,首次覆盖给予买入评级。
风险提示。
公司新设项目业绩不及预期。
区域交通开业时间延迟。
主业业绩压力过大。
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