乐视网:不仅是中国的Netflix-生态系统具优势;加入强力买入名单(摘要)

建议理由

我们预计未来三年乐视网的付费订阅会员规模将从600万升至2,400万,主要受益于公司丰富的内容储备和纵向整合硬件产品——2015年超级手机和超级电视销量分别达到300万部。与市场观点不同的是,我们预计:1)竞争将基于生态系统,而非价格;2)从2016年开始,货币化将在会员注册、广告和附加值服务等方面为乐视网创造效益,推动利润率上升。我们因此重申对乐视网的买入评级并将其加入强力买入名单,调整后的12个月目标价格为人民币70.22元,隐含52%上行空间。

推动因素

(1)会员增长强劲:受超级电视和超级手机等硬件产品销售加速的推动,我们预计乐视网在线视频付费订阅会员数将从2015年的600万年均复合增长59%至2018年的2,400万,占到视频服务行业付费用户数的18%左右。相应地,我们预计会员收入将从2015年的人民币27亿元升至2018年的85亿元,成为推动未来几年增长的关键因素。

(2)利润率改善:随着超级电视销量规模继续扩大(我们预计从2015年的300万台升至2018年的950万台),该业务毛利率(包括会员费和硬件销售收入)于2015年转为正值,而且我们预计生产成本趋于下降将推动毛利率进一步扩张。因此,我们预计乐视网净利润率有望从2016年的5%升至2018年的8%。

估值

我们将2016-2020年每股盈利预测调整了-5%至+3%,以反映收入增长/利润率变化。我们将12个月目标价格上调0.7%至人民币70.22元,仍基于39倍的市盈率乘以2020年预期每股盈利人民币2.45元(原为2.43元),并以8%的股权成本贴现回2016年计算得出。

主要风险

超级电视/超级手机销售低于预期;硬件和内容成本高于预期。