中国人寿:新业务价值高增长,权益投资面临挑战

事件:2016年4月28日晚,公司发布2016年一季度报告,由于受到投资收益以及准备金假设变动的影响,公司实现营业收入约2199亿元,同比增长14%,实现归属于母公司净利润约52亿元,同比下降57%。(本文数据出自公司报告)

预计2016年新业务价值将继续高增长。2015年公司代理人数量大幅增长31%,达到97万人,代理人的大量增员推动公司2016年一季度实现已赚保费1964亿元,同比增速达到30%,继续保持高增长。据测算,公司个险新业务价值率达到53%,远超过团险和银保,预计2016年在个险业务的带动下,新业务价值增速将超过25%。

权益市场大幅波动,对投资收益造成较大的影响。截至2015年末,公司股票基金资产规模达2810亿元,考虑到2016年一季度以来权益市场大幅波动,并且截至2016年一季度末,公司可供出售金融资产较年初下降3%,预计公司2016年一季度股票基金规模有所下降。2016年一季度上证综指下跌15%,而2015年同期则上涨15%,收益率与资产规模的双双下降,使得公司2016年一季度投资收益(含公允价值变动损益)同比下降45%,其他综合收益同比下降43%,总投资收益率降至3.69%。债券投资方面,公司99%左右的企业债或其发行人信用评级为AA/A-2或以上,债券投资安全性较高,净投资收益率也保持在5%。在会计处理方面,公司股票基金资产计入交易性金融资产的占比约为15%,为四家险企中最高(中国平安13%、新华保险12%、中国太保10%),预计公司2016年会降低股票基金资产计入交易性金融资产的比例,以平滑投资收益的波动。

国债收益率曲线下行,公司补提准备金对利润造成影响。公司2016年一季度由于精算假设变动增加约54亿元准备金,以至减少税前利润54亿元,我们认为,精算假设变动的主要是折现率假设。受到2015年多次降息的影响,国债收益率大幅下降,10年期中债国债收益率在2016年一季度末降至2.84%,较2015年初下降78bps,带动750日移动均值在2016年一季度末降至3.72%,同比下降了9bps,经测算,750日10年期中债国债收益率在2016年将下降约13bps,将使得公司下调准备金折现率假设,而根据公司2015年数据测算,折现率每减少50bps,公司净利润将减少约520亿元,预计公司将通过上调合理溢价部分的假设来减小折现率下降的幅度,进而减小补提准备金的金额,缓解利润压力。

债券利率下降提升存量债券资产公允价值,净资产将从中受益。公司大类资产配置中债券占比超过40%,其中计入可供出售金融资产科目的占比约为40%,债券利率下降将会提升债券资产的公允价值,并带动净资产上升,根据2015年数据测算,在不考虑所得税影响的前提下,利率降低50bps,净资产将增加约69亿元,预计2016年净资产的变化将好于净利润。

投资建议:买入-A 评级,预计2016年-2018年EPS 为0.93/1.04/1.16元,6个月目标价28.4元。

风险提示:宏观风险、市场风险、信用风险。