最新事件。
我们将2016-18年每股盈利预测由较低基数上调了63%-72%,以主要计入受“中国制造2025”行动计划推动而高于预期的政府补贴支持。我们认为埃斯顿是政府努力打造机器人和工厂自动化领域全国性龙头企业过程中的主要受益者。我们目前假设政府补贴可覆盖2016-18年研发支出的80%,与2015年实际比例相一致但远高于2011-14年25%的均值。不过,埃斯顿的估值相对于同业仍然过高,我们的12个月目标价格隐含21%的下跌空间,而研究范围内企业的上涨空间中值为2%),我们因此维持对该股的卖出评级。
潜在影响。
总体而言,我们目前预计2016-18年每股盈利年均复合增速为17%,而2011-15年的净利润增速平缓。(1) 我们仍然预计机器人业务将由较低基数快速增长(2016-18年收入年均复合增速预计为50%),主要归因于向家电和汽车零部件领域的渗透(埃斯顿在汽车零部件领域可通过与上汽已宣布的合作关系,利用其供应链)。我们预计,到2018年机器人业务对总收入的贡献将达到50%。不过,我们预计未来一两年此项业务仍将仅处于盈亏平衡附近,从而拖累公司2018年综合毛利率较2016年下降2个百分点至32.6%。(2) 在去年下半年金属成型机床销售低迷之后,我们预计数控机床系统业务将温和增长,受到其在中国市场渗透率上升同时机床行业产能持续过剩的推动。
估值。
我们将12个月目标价格上调48%至人民币41.5元,基于2017年预期EV/GCIvs. CROCI/WACC 以及中国自动化行业3.1倍的现金回报倍数并应用70%的溢价(原为60%)计算得出。该股当前股价对应93倍/81倍的2016/17年预期市盈率,而内地上市自动化同业为57倍/48倍)。
主要风险。
上行:来自通用行业的资本开支需求好于预期。