国电南瑞:四季度力挽狂澜,光伏、节能板块是未来亮点

四季度收入加速确认,力挽狂澜:2015年4季度,公司确认营业收入50.98亿元,占全年的52.7%,净利润由前三季度同比大幅下滑55%转为增长。公司四季度采取了较为严格的应收账款管理制度,促进资金回流,2015年底应收账款同比减少了1.76个百分点。不过应收票据同比增长了153%,每股经营性现金流同比下滑29%。

调度自动化趋于平稳,配网自动化有望放量:电网自动化业务仍为公司最主要的利润来源,2015年利润占比虽有所下滑,但仍占74.9%的绝对主导地位。调度自动化方面,公司2015年中标23个地调项目,电力交易平台业务也大幅增长,2016年地调推广速度有望进一步加快,但是由于国调、省调等改造接近尾声,我们判断整个调度自动化板块未来将保持平稳。配网自动化方面,我们预期2016年招标量有望大幅增长(虽然,2016年4月的配网自动化招标并未出现明显增长),公司下属北京科东是主要参与主体,按照我们的测算2015年配网终端中标金额市占率约为5.4%。此外,变电站自动化市场竞争较为激烈,毛利率持续下行。

光伏业务大幅增长,虚拟同步机技术值得关注:2015年签订陕西定边、菲律宾等EPC总包项目近300MWp,子公司“南瑞太阳能”实现净利润5184万元,同比增长60%;此外我们注意到,公司正在研发虚拟同步机技术,虽然年报中并未重点提及,但是我们认为该技术对于未来分布式能源、微网、电动汽车发展起到重要作用,将大幅提升电力系统的消纳能力。虚拟同步机将使并网逆变器能够模拟同步发电机的运行机理,从内部机制和外特性上与传统同步发电机一样,促进风电、光伏发电上网的稳定性、安全性。未来虚拟同步机技术的广泛推广将为公司营收带来明显增量。

受益充电桩放量,节能环保板块持续高增长确定:2015年公司实现节能环保业务营业收入10.99亿元,同比增长60%。电网节能、港口岸电、智慧城市、水处理等新兴业务贡献增量,签约江苏、福建配网节能改造重大项目,泰州新华港等17套港口岸电项目,广州市景观路灯智能控制项目,烟台万华回用水处理总包项目,湿式电除尘设备等新产品取得应用突破。展望2016年,随着国网充电桩招标放量,充电桩业务将支撑板块持续高速增长。(2015年四季度,公司中标充电设备1.77亿元,市占率约12%)轨道交通板块将迎来业绩拐点:虽然,近3年轨道交通板块营收持续下滑,但随着南京宁和PPP项目2016-2017年进入密集确认期,今年有望迎来反转(我们判断,2017年营收确认比例大于2016年)。此外,产品市占率稳中有升,轨交综合监控产品年中标率30%以上,居同业首位。

资产注入是2016年最大看点:2013年11月重大资产重组时,控股股东南瑞集团、国网电科院承诺,将在3年内通过业务整合、股权转让、资产注入等方式解决公司与普瑞特高压、中电普瑞、南瑞继保之间存在的同业竞争关系。其中,如果南瑞继保完全注入对公司来说将是重大利好,但我们认为这种概率只有50%。

盈利预测与投资建议。

我们预期公司2016-2018年EPS为0.60,0.66,0.72,对应4月1日收盘价为25x/22x/20xPE,考虑历史估值水平及资产注入预期,给予2016年30x估值,目标价18元。