歌尔声学:电声行业龙头,全方位“智能”布局

营增利减,业绩略低预期:公司15年实现收入13656亿元(7.54%YoY),归属母公司股东净利润为1251亿元(-24.51%YoY),销售毛利率为249%,电声器件、电子配件和其他业务收入营收占比分别69.91%、2788%和2.21%,公司业绩略低于预期。一方面由于15年全球智能终端设备整体市场饱和、增速放缓以及市场竞争加剧影响了公司业绩。另一方面,公司15年研发投入为973亿元,占营业收入的比重为712%,研发投入还未转换为实质性经济效益,新业务研发、市场推广投入加大,导致费用率上升,进而影响公司净利率表现。公司处于战略转型时期,随着经营规模的扩大,未来业绩有望实现高增长。

声学产品升级,VR蓄势待发:截止2015年年底,微型电声器件及模组扩产项目、高保真立体声耳塞式音频产品扩产项目、智能电视配件扩产项目、研发中心扩建项目建成。公司对未来声学领域的发展趋势展望为智能化、集成化,并明确提到未来将通过升级音频IC芯片来提升声学元件的功能,提供更好的用户体验。同时根据ABIresearch的数据,全球VR设备市场将迎来快速发展期,预计全球VR设备未来5年出货量CAGR达到106%,到2020年出货量达到4300万台。公司参与设计并独家代工OculusVR设备,消费级VR设备有望在2016年一季度推出,届时VR有望成为公司重要利润增长点。

四大“智能”布局,看点多多:公司积极进取,实施“智能音响、智能可穿戴、智能娱乐、智能家居”全方位布局,公司2014年末发行25亿元可转债,主要投资于可穿戴设备、智能传感器、汽车音响等项目,我们认为新业务虽然短期难以产生现金流,但长期前景可观,目前公司在微型麦克风领域占据市场第1位,在微型扬声器领域占据市场第2位,在蓝牙短距离无线产品、智能可穿戴电子产品、智能电视配件产品、智能家用电子游戏机配件产品等领域占据市场领先地位。15年公司在建工程增长78.11%,主要是公司战略转型,经营规模扩大,基建项目陆续开工建设投入增加所致。公司布局的新兴产业为公司未来持续发展创造了广阔空间。

投资策略:受到智能终端设备整体市场饱和、竞争激烈等因素影响,公司2015年传统声学业表现难以恢复过去快速增长,但看好公司明年受益声学产品升级将带动基本面回暖。我们预计公司16-18年营收分别为171/193/213亿元,EPS分别为1.28/1.45/1.79元,对应PE为19/17/14倍。相对可比公司来说,歌尔声学估值处于行业中偏低水平,VR概念的火热或将为公司带来更多估值弹性,维持公司“推荐”评级。

风险提示:智能移动设备市场低迷,VR设备市场成长低于预期。