中国国旅:携出境游龙头设立海外子公司,重塑“旅行社×旅游零售”闭环生态圈

事件:中国国旅(601888.CH/人民币57.20,买入),全资子公司中免集团和国旅总社拟使用自有资金,与众信旅游、竹园国旅、凯撒旅游子公司凯撒同盛、北京凤凰假期国际旅行社股份有限公司共同出资4,500万元港币(约合人民币3,753万元)在中国香港投资设立“中国海外旅游投资管理有限公司”,着力出境游目的地投资和管理海外旅游零售商店等旅游产业链上游资源。

点评:

1.国旅、众信、凯撒三巨头同发力,扩展海外旅游零售商店。中国国旅通过两个全资子公司合计持有海外投资公司45%的股权,众信旅游直接以及通过竹园国旅间接持有海外投资公司共计25%的股权,凯撒旅游通过子公司凯撒同盛间接持有15%的股权,北京凤凰假期持有余下15%的股权。

2.出境客流高增长,预计三家旅行社导流作用明显。2014年,出境旅游人数达到11,700万人次,同比增长19.2%;2015年上半年出境旅游人数达到6,190万人次。旅行社组织的出境游人数占比维持在33%左右,2014年达到2914.98万人次,同比增长16.7%。我们预计,公司此次携手国内出境游龙头旅行社设立海外子公司,为后续海外目的地投资以及海外旅游零售预留较大想象空间(海外免税店的外延式扩张)。中国出境旅游人次高速增长,国旅总社、众信旅游、凯撒同盛出境客流将对海外旅游零售商店形成导流作用。我们保守估计,假设众信旅游(含竹园国旅)的客单价在1.2-1.5万元之间,凯撒旅游客单价在1.5-2万元之间,国旅总社客单价在1-1.2万元之间,那么三家旅行社服务出境旅游人数在100-130万人次之间(具体测算见图表2所示,暂未考虑凤凰假期)。假设25%的购买转化率,那么预计三家旅行社将为海外零售商店导入客流25-30万人次。保守假设人均消费1万元,仅三家旅行社导流作用将增厚海外零售商店收入25-30亿元,空间较大。

3.海外购买奢侈品潜力巨大,打造“旅行社×免税×海外零售”闭环生态。出境旅游总消费从2006年的261亿美元增长到2014年1,648亿美元,CAGR达到25.9%。益普索研究显示,57.8%的游客旅游时花销最大的项目是购物。2014年,中国消费者全球奢侈品消费达到1060亿美元,同比增长4%,而全球奢侈品市场总容量达到2320亿美元。2014年,中国消费者在本土消费额明显下降,为250亿美元,同比下降11%;在境外奢侈品消费总量为810亿美元,占比达到76.4%。中国消费者在海外购买奢侈品潜力巨大,中免商城有望在境外复制境内免税店的成功经验,受益于三家旅行社的客流导入,打造“旅行社×免税×海外零售”闭环生态。

4.维持买入评级:此次设立海外子公司,虽然只是一小步,但体现了公司全球资源整合和产业链扩张的动力和决心。在央企重组和政府主导海外消费回流的双重背景下,公司有望肩负中国旅游央企全球扩张的重任,预计后续基于旅游零售(免税)的海外扩张有望开启,带来市值想象空间。我们认为,海外零售商店将分享中国出境游客流和消费高速增长的红利,旅行社客流导入,打造“旅行社×旅游零售”闭环生态。公司后续催化剂包括海南离岛免税政策进一步优化、入境免税店落地、离岛免税电商上线、可能重启的央企改革和资产重组等。我们看好公司海外扩张的潜力、“免税电商+跨境电商+旅游电商”的平台化架构以及央企层面的资源优势和牌照优势。维持2015-2016年每股收益1.70、2.09元(暂不考虑海外旅游零售商店对业绩的增厚),我们建议现价买入。