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安琪酵母:收入增速有所放缓,利润依然亮丽

来源:安信证券 作者:苏铖,刘颜 2015-11-03 00:00:00
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Q3收入增速有所放缓,依然对全年增长乐观

2015年前三季度实现收入30.65亿元,同比增长15.24%,归属于母公司的净利润1.94亿元,同比增长57.04%;其中三季度单季度实现收入10.12亿元,同比增长9.96%,归属于母公司的利润5373万元,增长44.56%。公司Q3预收账款同比大幅提升87.09%(绝对额4500万左右),为四季度收入提供一定保证。我们对公司完成全年收入目标依然抱乐观态度。

大宗商品降价背景下毛利率趋好,糖业扭亏预计将集中体现在四季度

公司毛利率同比下滑0.13pct至29.37%,其中Q3毛利率同比提升0.23pct至27.41%,虽然酵母核心原材料糖蜜价格有所上涨(截止至2015年9月30日糖蜜价格增长9.87%),但公司前期储备及其他大宗成本回落导致毛利率提升。期间费用率下滑2pct至20.87%,其中销售/管理/财务费用率分别下滑1.05/0.19/0.77pct。净利率提升1.68pct至6.33%。

公司制糖业分为蓝天制糖(并表)和伊力特糖业(未并表影响投资收益)两部分。公司制糖业务毛利由负转正,同时前三季度投资收益同比增长131.47%,说明在糖价上行背景下,制糖业已扭亏。(南宁糖价截止9月30日为5397元/吨,上涨31.1%。)。公司去年糖业亏损6329万,我们预计糖价提升对于利润扭亏的真正贡献将主要体现在Q4,同时公司9月成立融资租赁公司,对财务费用的减少会体现在Q4。因此我们认为四季度公司业绩成长性将更为突出。

穿越周期品种,业绩向上拐点明确

酵母行业需求受经济增长波动影响小,且行业竞争格局稳定,公司在国内产能14.5万吨,是第二名乐斯福5万吨和第三名英联马利4万吨的3倍左右,安琪在国内酵母市场拥有较高的定价权。我们认为公司作为一个主要针对2B端的企业,其费用率理应传统2C端的消费品公司要低(广告费用和渠道费用低),而其行业定价权又使之享受了2C的毛利率(30%以上),因此其合理净利率水平要比传统消费品公司高。公司历史上正常净利率水平在10%左右(最高23%),我们认为未来其净利率回归至10%难度不大,长期预计回归至15%。

投资建议:由于需求疲软,我们小幅下调公司收入并小幅下调15-16年EPS至0.9、1.19元(下调3%、3%)。维持“买入-A”评级。

风险提示:需求继续下行导致收入低于预期。





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