光明乳业:扣除并表影响业绩低于预期,维持“中性”评级

投资要点

事项:光明乳业公布2015年三季报,1-3Q15营收202.0亿元,同比+31%,归属上市公司净利2.14亿元,同比-47%,EPS:0.17元。3Q15营收75.0亿元,同比+37%,归属母公司净利0.71亿元,同比-64%,EPS:0.06元。

平安观点:

扣除并表影响,业绩低于预期。扣除TNUVA 及光明集团牧业资产并表影响,光明乳业1-3Q15收入149.0亿元,同比-2.7%,1-3Q15归属母公司净利2.46亿元,同比-39%,EPS:0.20元。3Q15收入48.4亿元,同比-11%,归属母公司净利润4,549万元,同比-77%。净利下滑主要是销售费用率、管理费用率同比分别提升4.3PCT、1.3PCT 所致。

收入可能是奶粉行业低迷&液态奶竞争激烈拖累,人员调整影响可能仍未结束。3Q15收入下滑,估计可能有如下原因1)液态奶:莫斯利安受到竞品冲击、华东片区逐步成熟竞争加剧;2)奶粉:婴儿奶粉及工业奶粉市场低迷,行业增速同比下滑。3Q15公司仍有人亊调整,8月21日人力资源总监孙休杰辞职,9月25日新聘唐新仁副总裁,人员更替影响可能仍未结束。

维持“中性”评级。考虑到奶粉行业景气度低、液态奶市场竞争激烈、公司人员调整带来的不确定性,分别下调2015-17年EPS(并表前)预测值36%、43%、27%,预计2015-17年EPS(并表前)分别为0.25元、0.27元、0.43元,并表后EPS 分别为0.29元、0.66元、0.70元,对应10月30日收盘价P/E 分别为59倍、25倍、24倍。竞品冲击、华东区域逐步饱和正给光明液态奶业务带来压力,奶粉行业前景仍暗淡,TNUVA 公司与光明乳业的协同效应有待观察,加上TNUVA 在以色列受到严格的反垄断约束,未来对光明的利润贡献情况亦不明朗,维持光明乳业“中性”评级。

风险提示:并购失败、原料价格波动、竞争加剧、食品安全亊故。