金宇集团:业绩超市场预期,持续高增长可期

事件:10月27日,公司发布三季报,前三季度公司实现营业收入8.86亿元,同比增长19.93%;实现归属于上市公司净利润4.04亿元,同比增长30.46%。其中第三季度实现营业收入3.28亿元,同比增长40.3%;实现归属于上市公司股东净利润1.58亿元,同比增长64.8%。

我们的分析和判断:

1、口蹄疫市场苗销售驱动业绩大幅增长,行业仍有4倍空间。公司前三季度净利润同比增长30%,其中第三季度归属上市公司股东净利润同比增长65%,主要原因为公司口蹄疫市场苗仍保持高速增长,我们预计前三季度口蹄疫市场苗销售同比增长40%以上。同时,由于上半年会计政策调整原因,部分销售收入在第三季度确认导致第三季度业绩大幅增长。公司业绩超市场预期,符合我们判断!目前口蹄疫市场苗主要的客户群体是种猪场和规模化猪场,他们对于免疫效果要求较高。2015年我国能繁母猪存栏量约4000万头,年出栏万头以上规模猪场约有6000万头,如果按照能繁母猪每头免疫2.5次,生猪每年免疫1.5次,加上牛羊每个生长周期打2.5次,我们预计口蹄疫市场苗空间约40亿! 14年全国口蹄疫市场苗销售规模约10亿元,随着养殖规模化提升及防疫意识提高,口蹄疫市场苗仍将继续扩大,我们预计口蹄疫市场苗未来至少有4倍成长空间。公司目前口蹄疫覆盖猪场约有1000多个,规模化猪场约有4000多个,在养殖行业景气回升的背景下,公司市场苗推广仍有巨大空间。

公司近年来高速发展,得益于率先攻克悬浮培养技术并应用于产业化生产,开拓出口蹄疫市场苗这个蓝海市场。公司在业内率先将纯化工艺应用于制药生产线,降低注射副反应。在抗原浓缩纯化技术上取得突破,将口蹄疫抗原纯度提高到50倍以上,解决了我国口蹄疫苗存在的免疫实效短的问题。公司的纯化技术国内领先,保证了公司产品的效用,增强产品稳定性,并且公司率先在疫苗生产线上应用了浓缩技术。

近几年行业内竞争对手看到口蹄疫市场苗的发展潜力,开始纷纷升级改造,试图分享口蹄疫市场份额,但对规模化悬浮培养的生产疫苗而言,大规模纯化技术和浓缩技术是国内疫苗生产工艺技术升级中的重点。公司经过近几年不断地工艺升级,已处于绝对领先地位,同时公司也不断改进口蹄疫产品,即将推出行业内领先的口蹄疫O-A 双价苗,此外,口蹄疫疫苗单价低而疫病风险大,我们认为口蹄疫供应链具备一定粘性,我们预计公司口蹄疫市场苗仍将保持高速增长。

2、公司后备品种丰富,新品种将陆续推出,持续增长可期。公司新获猪圆环批准文号,该猪圆环品种是国内首创的基因工程亚单位疫苗,预计市场空间未来将达到30亿元。公司布鲁氏杆菌疫苗、禽流感和高端猪瘟等疫苗将陆续推出,布鲁氏杆菌疫苗为公司与法国诗华共同研发生产的活苗,受到国家禁止进口,是公司未来的重点新品种。

1)圆环疫苗市场空间未来将达到30亿(3倍增长空间),公司猪圆环品种为国内首创的基因工程亚单位疫苗,将成为有力竞争品种。

猪圆环病毒疫苗目前尚未纳入政府招标采购体系,属于市场销售疫苗。2014年,我国猪圆环2型灭活疫苗销售额达到5个亿。对于猪圆环疫苗的市场空间,我们按照目前的年出栏万头以上的猪场进行测算,约有22个亿。随着万头规模猪场占比的增加和猪圆环疫苗渗透率的提高,业内专家预计未来猪圆环疫苗市场潜在规模将接近30亿人民币,相比目前市场规模约有3倍增长空间。

国际动保企业进口圆环疫苗约占国内市场份额的50%,目前国内拥有猪圆环疫苗生产批号的企业有20余家,主要有海利生物、天邦股份、普莱柯等企业。国内疫苗无一例外地采用全病毒灭活技术。

优邦公司采取合作的方式,与武汉中博生物股份有限公司联合研制的猪圆环病毒2型杆状病毒载体灭活疫苗(CP08株),采用领先的重组杆状病毒—昆虫细胞基因工程表达技术,是国内首创的基因工程亚单位疫苗。公司称从实验效果来看,保护率基本差别不大,我们认为该品种将成为替代国外同类产品的有力竞争品种!我们预计16-18年圆环将为公司贡献5000万、1亿、1.5亿收入。

2)公司新品种将陆续推出,持续高增长可期。

预计公司布鲁氏杆菌疫苗16年上市,为未来业绩增长添动力。公司目前正在研发的布鲁氏杆菌是人畜共患病种,主要在牛羊上易爆发病情。公司与法国诗华共同研发生产该疫苗,因其为活苗,故国家禁止进口,该品种是未来公司的重点新品种。当前我国布病疫苗销售价格普遍在0.02-0.05元/头份,大大低于生产成本。主要原因:1)目前使用的大多数有效的疫苗都是布鲁菌减毒活疫苗,弱毒苗造价便宜。2)市场竞争激烈,具有布病疫苗兽药批准文号的厂家共14家,其中中牧股份、天康生物、金宇集团品种最全。法国诗华公司在布鲁氏菌病防治领域拥有先进产品与转接技术,金宇保灵通过引进包括布鲁氏杆菌病疫苗在内的国际先进动物疫苗生产技术,实现疫苗生产工艺技术的升级,提升疫苗的防疫效果,使产品质量达到国际标准,有利于进一步提高国内动物疫病的防疫水平。

据我们调研,金宇集团2012年布病疫苗销售1亿头份,但销售收入仅为200多万元,平均每头份仅0.02元,由于售价大幅低于成本,公司生产线目前处于停产状态。这说明布病疫苗真实需求量每年至少1亿头份以上。我们预计公司布病疫苗生产出来后,价格约定在2元/头份左右,销售规模则将会达到2个亿以上,如果按照30%的净利率测算,可为公司贡献利润3000多万元(50%的权益)。

预计禽流感和高端猪瘟等疫苗将陆续推出。禽流感疫苗是我国唯一的一个禽类政府招标苗。目前国内流行的禽流感病毒主要有3种:高致病性的H5亚型、低致病性的H9亚型以及H7亚型,政府招标主要为H5亚型。公司在2011年对子公司扬州优邦增资上亿元,再上4条生产线,主要生产禽流感、新城疫等禽类疫苗,项目建成后将新增产出2亿元,未来五年内公司计划完成总投资达10亿元。

猪瘟是生猪必打苗之一,我国猪瘟疫苗的工艺较为成熟,目前大型猪场主要是国内疫苗,进口疫苗较少。公司原有猪瘟招标疫苗,未来将对此产品升级改造,提高抗原含量和安全性,走市场化路线。 我们预计公司猪瘟市场化疫苗将于2015年下半年上市,将会给公司贡献约2000万的收入。

3、合资发起生物产业投资基金,外延扩张可期!公司6月公告拟与金陵华软投资集团有限公司(以下简称“华软投资”)共同发起设立生物产业投资基金,10月28日公告成立与北京金陵华新投资管理有限公司、北京中技所共同出资设立基金管理公司北京中技华科创业投资合伙企业。公司发起产业投资基金有利于公司产业整合战略的推进,为上市公司孵化、储备并购资源。国际上动保行业集中度高,前三大巨头占比近70%,国内动保整合逐渐起步,公司发起投资基金,有利公司外延扩张,进行产业整合,我们预计公司产业整合战略将加速推进!4、与盖茨基金会和中非基金合作,奠定海外市场基础。公司与盖茨基金会及中非基金合作,公司将充分利用公司在疫苗生产、研发领域的优势,将先进的动物疫苗生产技术引入埃塞俄比亚,满足埃塞俄比亚对口蹄疫疫苗的需求。非洲市场广阔,公司率先进入非洲,奠定长期增长基础。

投资建议:我们预计2015-17年金宇集团净利润为5.3亿元/7.2亿元/9.1亿元,同比增30%/36%/30%,EPS 为1.84/2.50/3.18元。在目前国内动保行业内,金宇集团最有可能成为中国版的“硕腾”。公司后备品种丰富,业绩增长确定性高,且公司内生外延积极拓展,同时积极拥抱互联网,应该给予更高估值溢价,我们维持“买入-A”评级。

风险提示:销售不达预期。