贵州茅台:前三季度业绩平稳,全年保持增长可期

核心观点:

1.事件贵州茅台发布2015年第三季度报告。

2.我们的分析与判断

(一)三季度业绩确保15年经营稳健过渡

茅台第三季度单季同比增速放缓,但未改前三季度收入与净利润双增长之势。2015年1-9月份,公司实现主营业务收入231.49亿元,同比增长了6.59%;实现营业利润162.95亿元,同比增长6.39%;归属于上市公司股东的净利润114.25亿元,同比增长6.84%,摊薄后EPS为9.09元。其中,三季度单季实现主营业务收入73.70亿元,同比微降0.36%;归属于上市公司股东净利润35.36亿元,同比增长2.11%。我们认为,按照公司此前营业收入增长1%(约319亿元)的经营目标来看,预计公司第四季度的业绩表现也将平稳过渡,经营情况仍为白酒行业内翘楚。

盈利能力方面,公司前三季度的销售费用率为3.94%(yoy-0.46pct.);管理费用率为10.92%(yoy+0.38pct.);三项费用率达15.02%,同比增长0.2个百分点。最终,公司净利率为52.39%,基本与去年同期持平。

(二)“蓄水池”再现大幅增长

截至三季度末,贵州茅台合计预收账款为56.06亿元,较年初的14.76亿元大幅增长279.73%;应收票据也较期初大幅增长348.71%至82.91亿元;经营活动产生的现金流量净额同比增长48.75%至114.23亿元。我们认为,公司产品的市场销售表现是符合市场弱复苏预期的,根据过往销售经验,旺季热销市场的经销商预期在每年10月份之后就有望完成全年茅台酒的所有计划内销售配额。考虑到接下来的行业销售旺季,公司无论采取何种措施(维持计划外配额销售或地区间调货)都将利好其产品顺利动销,因此,我们继续看好公司四季度的市场表现。预计短期随着第四季度备货时间窗口的开启,加之新年春节促销有望继续提升白酒的销售,将有利于白酒消费的理性回归。茅台作为龙头品牌,有望在回归中率先获益。

3.投资建议

目前市场低估值防御性需求凸显,茅台作为白酒行业龙头在震荡中中将有望提升估值修复空间预期。按照最新股本摊薄后,给予公司2015/16年EPS为13.14/14.59元,对应PE为15/14倍,维持“推荐”评级。