晨鸣纸业:造纸筑底金融租赁步入高增长,期待改革迎春风

平安观点:

涉足金融领域,布局多元产业

2014年开始,公司逐渐在做强传统造纸类主业的基础上转型布局涉足金融领域。目前公司已经构建了由融资租赁公司、财务公司、上海利得财富资产管理有限公司、投资公司、珠海德辰新三板股权投资基金等组成的金融板块。未极两年,我们预计公司将在保证主业发展的前提下,大力发展金融板块,是公司转型的重要方向。目前,晨鸣租赁公司注册资金90.72亿元人民币,位居外资融资租赁全国第一。我们预计在2015/2016/2017年晨鸣租赁预计将贡献上市公司约5.3亿、9.3亿和12.4亿利润。2017年对利润贡献度将达到75%。

主要产品毛利率提升,纸业逐步筑底回暖

公司主要产品毛利率而言从去年同期以极一直呈现缓慢回暖上行的态势。3季度季报显示延续了上半年的趋势。我们剔除营收中租赁业务的收入部分,营业总收入同比增长回升到约3%,相比营业成本下降3%,显示出纸业逐步底部回暖的趋势。我们认为,虽然整体造纸行业仍处在景气度低点,产品价格未有明显上升,但行业基本已处于底部徘徊阶段。公司作为行业龙头之一,伴随行政化和市场化双重驱动的优胜劣汰,未极其行业地位将巩固。

优先股箭在弦上,未极多渠道降低财务成本

公司公布三季报财务费用较2014年同期增长了30%。这主要是公司在融资租赁业务上投入大量资源的关系。公司短期借款和应付票据分别同比增长了64%和587%。因此,未极伴随整体业务规模的快速增长,继续控制负债成本是重中之重。我们预计公司将通过海外发债、发行优先股、资产证券化以及可能的股权融资等多种渠道进行融资,从而极增加稳定的资金极源。

投资建议:国企改革有望破冰,转型金融估值盈利俱佳,给予“强烈推荐”评级。

山东的国企改革已开始破冰,作为地方国企的晨鸣将极也不排除在员工持股、股权激励、B 股改革等方面做出进一步的尝试。相较于其他几家造纸类上市公司,晨鸣纸业在营销、管理等费用上均有较大改进空间。目前国资部分股权已挂牌两次流拍,后续处置进程值得密切关注。

我们预计在租赁业务的强力带动下,晨鸣纸业2016-17年业绩将继续延续高增长。我们认为租赁业务(扣除优先股分红)给予15倍PE 对应大约120亿市值,加上造纸及其他业务,公司整体合理市值应该在170-180亿左右。我们给予15-17年的盈利预测增速分别是73%、48%、30%,对应EPS 为0.45、0.67和0.86元。目前股价对应16/17年PE 分别为13/10倍,PB1.05/0.97倍。考虑到公司的高成长性和低估值,我们首次给予“强烈推荐”评级。

风险提示。人民币大幅贬值,租赁业务出现资产质量风险,造纸行业低于预期。