首开股份:野百合也有春天

过去一年多,公司股价一直PB 折价交易,市场关注度低,不过去两年净利润负增长,销售平淡,负债率高企有关,再融资进展缓慢也使公司市值管理动力较弱。我们认为,站在目前的时点上,这一切都已然开始向好的转变,坚定看好公司的投资机会。

投资要点:

新开工高增长,明年销售增长弹性大。Q4新推盘量增多,且以京内为主,预计今年有望销售195亿元(+5%)。今年计划新开工288万平(+66%),集中于下半年,政策预期转好背景下预计完成率较高。明年可售资源丰富,且集中于北京及苏州、太原、厦门、杭州等一二线重点城市,将充分受益于政策放松、利率下行带来的楼市回暖。

高杠杆,对资金成本下降的敏感性强。3季末净负债率200%,在A 股上市规模房企中居前列。除受益于整体资金环境的宽松以外,随着房企融资环境好转,公司有望通过发行公司债及在银行间市场融资,以置换高成本的信托及委托贷款;而且公司负债率的见顶回落也有利于融资风险溢价的下降。

业绩进入集中释放期,今明两年增长弹性大。(1)预收款充裕,今年结算收入将大幅增长;明年国风美唐二期等高利润率项目将集中结算,利润率回升将成为业绩增长的核心驱动因素。(2)值得注意的是,虽然今年楼市整体低迷,但受益于预售价格控制的放松,公司京内多数主力销售项目的售价反而较去年上涨,项目盈利水平提升。(3)二期现金激励计划将于明年到期,过去两年业绩负增长使今明两年业绩达标的压力陡增(今明两年净利润复合增速需达到54%),我们认为管理层会努力向目标靠近。

政策风向转暖,定增获批可能性提升,市值管理动力将增强。(1)当前股价6.49元,不3季末每股净资产6.45元基本持平,国资委规定实际发行价不低于每股净资产,因此若定增获批,仍公司力保发行成功的主观意愿看,当前股价安全边际较高,而且随着业绩增长对净资产的增厚,实际发行底价可能进一步抬高;(2)市值管理具备“天时地利人和”的有利条件:行业基本面向好,公司处于业绩释放期,大股东增持或将继续。

考虑到京内项目售价上涨、明年结算利润率回升及央行降息的利好影响,上调14-16年EPS 预测至0.77/1.04/1.18元( 原预测为0.74/0.87/0.96元),PE8.5/6.2/5.5倍;根据项目最新售价测算公司每股RNAV 为11.14元,目前股价5.9折交易;6-12个月目标价8.6元,对应15年8倍PE,提升评级至“强烈推荐”。

风险提示:业绩、销售低于预期;高杠杆的资金风险;公司债及定增审批的不确定性。