农业银行:中收增长偏慢

业绩符合预期:一季度公司实现归属母公司净利润534.3 亿元,同比增长13.65%,营收同比增长14%、拨备前利润同比增长17%。一季度利息收入快速增长但非息增速偏慢,成本收入比明显下降。存贷款、资产分别比年初增长6.1%、4.6%、5.2%。净息差较去年同期增加18bp 至2.96%,比去年同期提升0.17 个百分点。

县域业务优势继续保持:一季度县域存贷款增速分别为6.76%和4.88%,高于全行平均。目前县域存贷款占全行存贷款比例分别为42.2%和32.6%,受益于资金成本优势以及国家对金融服务“三农”的大力倡导,农行的县域业务优势将继续保持。

存款定期化继续,零售贷款占比继续略升:活期存款占比较年初下降1.5 个百分点至53.2%,个贷占比较上年末提高0.27 个百分点至29.3%。存贷款结构变化和行业整体趋势一致。

手续费收入增速偏慢:一季度实现手续费及佣金净收入268.87 亿元,同比增长3.45%。增速偏慢可能与监管原因有一定联系,但整体而言公司非息业务低于预期。

资产质量保持稳定:季末不良贷款余额较上年末增加42.1 亿元,不良率为1.22%,与上年末持平。拨备覆盖率362.29%,略有下降,拨贷比高达4.4%,在所有银行中是最高的。

成本收入比下降明显:一季度成本收入比28.86%,同比下降1.71 个百分点。和其他大行类似,农行内部预计也在进行精简增效和架构调整,有助于公司成本费用的节约和经营效率提升。

投资建议:农行一季度业绩符合预期,由于优先股发行箭在弦上、且目前已被核准实施资本管理高级法,未来资本压力明显减轻。目前股价对应的2014 年动态PE 和PB 分别为4.16 和0.81 倍,股息收益率高达8.3%,极具配置价值,维持“增持-A”投资评级。

风险提示:经济增速大幅下滑。