华鲁恒升一季度点评:尿素业务支撑盈利稳定增长

一季度业绩保持增长:报告期内,实现营业收入17.3亿元,利润总额1.13亿元,净利润9690万元,同比分别增长28.11%、22.56%和22.25%,每股收益为0.10元。分季度数据显示,销售毛利率较去年同期小幅提升,环比去年四季度有所下滑。

尿素业务是盈利的主要来源:公司2012年尿素产能150万吨,产量137万吨,2013年产能将扩张到180万吨。因此,尿素的收入将保持增长。同时,尿素需求刚性使得毛利率维持高位,无烟煤和神华烟煤的价格下跌推动2012年尿素的毛利率高达27.16%。随着化肥施肥高峰的过去,近期国内尿素价格不断下滑,估计对于季度业绩产生压力。

但是,公司的产能扩张幅度较大,估计全年的业绩仍旧保持增长。

化工业务受产能过剩压制难以大幅改善:醋酸产能已经达到50万吨,2012年的产量达到37.17万吨。但是,国内近年醋酸产能扩张迅猛,开工率仅仅维持在50%附近,过剩态势难以改观。16万吨的己二酸生产线在2012年陆续投产,产能位居国内前列,但国内供过于求,2012年的毛利率为0.87%,处于亏损状态。DMF也处于供大于求状态,但公司与另一个龙头江山化工一起将盈利能力控制在较低水平,阻止了其他企业介入,产量维持在23万吨左右。

煤制乙二醇处于调试之中:5万吨合成气尾气制乙二醇装置在2012年打通流程,但是,仍然存在工艺瓶颈,开工负荷不高。公司在不断进行技改,顺利进入正式投产尚需时日。

投资建议:我们预计公司2013年-2015年的收入增速分别为20.1%、24.4%、10.8%,净利润增速分别为9.4%、23.5%、14.0%,每股收益分别为0.52、0.64、0.73元。维持增持-A的投资评级,6个月目标价为7.8元,相当于2013年15倍的动态市盈率。

风险提示:化工产品需求不旺,价格大幅下滑;煤制乙二醇产业化进程低于预期