长安汽车2011年年报点评:合并业务再次亏损

增长进入调整周期。11年,公司实现各类汽车销量共计169.63万辆,同比增长一10.39%。12年,公司将依然延续低增长的特征。

11年公司利润下滑明显,12年预计继续维持低赢利水平。毛利润率由上年的17.44%下降到11年的14.79%,直接影响了公司营业利润约7亿元。期间费率由14.07%提高到16.16%,其中管理费率由4.46%大幅提高到11年底的8.79%,绝对额增加了7.32亿元。管理费用中增长最快的技术研究费用,由10年的6.98亿元增加到11年的11.89亿元,增加了4.91亿元,占公司整个管理费用增量的比重为67%。

合并业务再次亏损,投资收益稳定中有所降低。合并业务11年亏损约9.49亿元,其中第四季度亏损就达5.56亿元。投资收益实现17.02亿元,增长4.35%。其中长福马、长安铃木、江铃控股分别贡献约13,04亿元、0.95亿元和2.86亿元。

公司未来增长依然具有较大弹性和空间。到2012年,公司将建成百万台级的产能规模,届时总产能将达到约180万辆。长福马分家将加速其产能的同步增加,同时新产品导入加快。长安铃木在目前25万辆基础上到13年将再增加25万辆产能。

预计12年实现营收和归母净利润分别287亿元和4.38亿元,同比增长8%和-54.75%。原材料成本绝对上涨以及产能扩建带来的单车成本的相对增加,加上研发技术投入等的持续增长是影响公司12年利润增长的主要因素。

13年,伴随行业逐步复苏和公司产能的逐步释放,公司利润有望呈现恢复性增长。我们预计公司12年、13年的EPS分别为0.09元和0.35元,对应当前股价,其PE分别为54倍和14倍,PB分别为1.7倍和1.5倍。综合来看,公司估值不论是在同类上市公司横比中还是与自身历史估值的纵比中都已处于中等偏低水平,建议关注。

风险主要在于原材料价格风险和管理风险。