东阿阿胶:提价助成长,高端保盈利,低估买入

2015H1净利润+24.3%,业绩略超预期

2015年上半年东阿阿胶主营收入25.47亿元(+47.53%);归母净利润7.72亿, (+24.26%)。EPS 为1.18元(+24.25%),略超我们的预期。今年上半年扭转去年业绩成长的颓势,这主要是公司去年8-9月份复方阿胶浆、阿胶块的提价对今年业绩带来的大幅推动。

阿胶产品提价后销量略有下滑,未来加大高端市场推广

公司阿胶系列产品营业营收增幅(+37%)明显低于提价幅度(50%以上),经我们测算,营收占比超50%的阿胶块提价52%后,销量下滑3.7%;复方阿胶浆同样提价53%,但销售额约增长30%。目前桃花姬系列产品4月提价效果暂未显现,销售额增长30%左右,预期加上下半年提价25%影响,全年增长35%。由于成本端驴皮供给仍在下滑,原料成本上涨迫使终端售价上涨未来仍难以避免,因此公司也在战略性地开发对高价不敏感的高端市场,比如飞机和机场广告投放、打造都市白领消费概念、对高端美颜会所进行定点营销,以期望减轻成本压力。目前来看,阿胶营业成本增速控制良好(+29%),因此毛利率也提升了1.8pp,但销售费用同比大幅增长99%,显示出高端市场仍需要大量投入。

品牌优势维持强需求,化解成本压力主看消费推广

公司阿胶品牌优势明显,因此市场认知度和产品需求方面并无大问题。关键在于驴皮供给紧缺造成大幅提价,公司成本压力较大。未来3-5年阿胶行业仍将是销量缓下滑,价格继续提升大趋势。而公司的毛驴养殖对公司原料供给助益不明显,主要是要形成赚钱的示范效应,推动农户养殖热情。公司高端推广三线都有,而桃花姬定位都市白领的养生需求,目前推广潜力较大。

风险提示

新产品推广不及预期;消费者不继续接受提价;驴皮供给下滑和提价超预期。

品牌优势+提价推动公司战略转移,增长明确

我们认为公司未来三年内可维持需求稳定,而价格上涨可以通过公司的品牌优势进行高端市场开发维持盈利的明确增长。我们上调公司盈利预测,15-17年EPS 为2.63/3.12/3.80 , 增长26%/18%/22% , 对应现价PE 为19.8x/16.7x/13.7x,合理估值62-69元(16年PE 20-22x),维持买入评级。