通威股份:潜在的农业光伏龙头,专业化优势巨大

投资要点

定增聚焦光伏产业,集团资产注入上市公司:公司发布增发预案,拟向通威集团发行股份购买其持有的通威新能源100%股权,向通威集团、巨星集团等17名法人及唐光跃等29名自然人发行股份购买其合计持有的永祥股份99.9999%股权。公司计划在本次重大资产重组的同时,拟向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金20亿元,募集资金额不超过本次拟购买资产交易价格的100%,拟用于标的资产通威新能源所属的“渔光一体”、“农光互补”、“农户屋顶电站”各类光伏发电项目等。

多晶硅需求持续景气,寡头格局逐渐形成:全球光伏装机稳定增长,多晶硅需求持续景气,我们预计2015-2017年全球太阳能级多晶硅需求约为28.3万吨、32.3万吨、36.2万吨,同比增速分别为13.1%、14.3%、12.0%;国内多晶硅需求分别有望达到23.2万吨、27.2万吨、30.8万吨,同比增速分别为16.0%、17.1%、13.4%。多晶硅是整个晶体硅光伏产业链中技术壁垒最高、投资额最大、建设期最长的一个环节;预计到2015年底,海外巨头的合计产能(含电子级多晶硅)约25万吨,其中美国以外的产能约15万吨;中国对美国多晶硅企业“双反”,利好国内多晶硅企业。国内也逐渐形成了寡头格局,保利协鑫龙头地位稳固,而大全新能源、特变电工、四川瑞能紧随其后;南玻、洛阳中硅、赛维LDK、永祥股份先后完成技改并复产;截至2014年底,国内多晶硅有效产能约17万吨。

永祥股份完成技改,强势跻身多晶硅第一集团:通过优化生产技术环节,永祥股份在未大幅增加投资的情况下,使得多晶硅年产能由4000吨大幅增加至1.5万吨,产能跃居国内三甲之列;单位投资额约187元/kg,与行业当前最低水平相当,较行业平均水平减少约20%-30%。永祥股份技改后的生产成本7.525万元/吨(12.3美元/kg),总成本略超9万元/吨(14.8美元/kg),已经跻身国内甚至全球一流之列。通威集团和巨星集团就永祥股份的未来净利润做出了最低承诺:2015年不低于0.9亿元,2015-2016年累计不低于3.1亿元,2015-2017年累计不低于6.3亿元,凸显了永祥股份原股东与管理层对于未来发展的信心,尤其是对于成本控制的信心。如果该业绩承诺兑现,将大幅增厚上市公司的业绩。

2015年国内将迎来光伏装机大年,农业+分布式光伏是国内光伏行业发展的重要方向:2015年3月,国家能源局确定了2015年全国新增光伏电站建设规模17.80GW 的目标,2015年国内将迎来装机大年。我国是一个农业大国,具有丰富的农业资源,“农业+分布式光伏”的发展模式已经成为我国光伏行业发展的重要,农业大棚、滩涂、鱼塘、湖泊是“地面分布式”的主要形式,光伏扶贫与农村紧密相连,这些恰恰是农业+光伏的极佳落脚点。通过“渔光一体”、“农光互补”等新型农业光伏模式,在渔塘、土地等农业资源上建光伏电站,使光伏电站与高效养殖、种植业相结合,有效节约土地,提高了土地利用率和产出率,具有生态、节能、性价比高等优点,对地区综合发展新能源产业将起到积极示范作用。

渔光一体协同效应显著,公司专业优势巨大:通威集团将旗下的光伏产业注入上市公司,充分发挥“农户资源”和“光伏行业资源”的协同效应,大力发展“渔光一体”、“农光互补”、“农户屋顶电站”等光伏发电项目,同时利用大数据、云计算及移动互联等信息革命,通过公司的互联网+和电商平台资源,合理优化公司各项资源配置,满足农户全方位的综合性需求,全面提升公司产业链各环节的效率及效益,形成公司独有的商业模式。针对“渔光一体”等新型业务,公司目前研究成果主要包括自主立项开展的模拟“渔光一体”遮光对黄颡鱼养殖的影响研究项目,该项目通过对模拟“渔光一体”池塘遮光后对养殖环境、养殖效益的影响研究,不同面积模拟光伏组件对池塘影响研究,可有效指导开展遮光条件下“渔光一体”养殖生产,中国科学院水生生物研究所、中国水产科学研究院渔业机械仪器研究所等的多名专家验收组成员一致同意通过验收。同时,该项目在现代渔业、渔光一体化、渔光效益互补等方面有多项技术创新,形成了包括《“渔光一体”池塘养殖黄颡鱼对浮游生物的影响》、《“渔光互补”在江苏地区发展前景及应用思考》、《模拟“渔光互补”全雄黄颡鱼健康精养技术》等三篇学术成果,为公司“渔光一体”及相关项目的开展具有良好的指导意义。因此,公司在“渔光互补”的专业性方面具有无可比拟的竞争优势。

渠道下沉兼具客户粘性,渔光项目资源极其丰富:我国2014年养殖水面高达1.2亿亩,其中池塘水域面积达4000万亩,可支撑1200-1500GW 的光伏电站总体规模。公司的饲料业务覆盖面较广,在全国范围内形成良好合作关系的养殖户超过30万户,涉及水域面积达1000万亩,其中池塘水域面积400万亩左右,可支撑300-500GW 的装机规模。多年来公司深耕水产养殖行业,目前已与广大养殖户形成了长期稳定的合作关系,因而借助这一积淀优势可获取更多更易于建设光伏电站的水面资源。我们预计,公司2015年、2016年和2017年分别有望实现新增装机量100-200MW、200-500MW 和500-1000MW。到2017年,公司发电收入有望超过5-8亿元,净利润有望达到2-3.5亿元以上。

投资建议:预计公司2015-2016年收入分别为212.61亿元、259.53亿元,增速为23%、22%,归属母公司所有者净利润为5.25亿元、7.08亿元,增速为59.5%、34.8%;不考虑增发摊薄,对应2015-2016年EPS 分别为0.64、0.87元。我们维持公司“买入”的投资评级,维持目标价24元,对应于摊薄前2016年28倍PE。

风险提示:多晶硅成本控制不达预期;多晶硅价格下滑幅度超预期;渔光一体项目推进不达预期。