千金药业:利润下滑速度放缓,期待提价改善业绩

事件:2014年全年实现营业收入、扣非净利润分别为21.9亿元、0.9亿元,同比增长11.2%、-25.6%。2014Q4营业收入、扣非后净利润分别为6.6亿元、0.34亿元,同比增长0.11%、-32.7%。同时公告2015年一季报业绩,营业收入、扣非后净利润分别为4.5亿元、0.16亿元,同比增长8.6%、-3.9%。

利润下滑速度放缓,期待提价改善业绩。2014年全年收入增速约11%,同比下滑约13个百分点。主要原因是市场竞争激烈,同时由于千金系列有提价预期,在2014年下半年对于发货量有所控制,导致千金系列销售额出现下滑。其中妇科千金胶囊销售约2.9亿元,同比下降5.6%;妇科千金片销售约2.8亿元,同比下降12.1%。千金系列在13-14年已经进入了多个省份医保,预计15年提价后将进入集中放量阶段。如在不考虑提价的背景下,依靠基层放量预计千金系列的增速在5%-10%左右;若再考虑其在2015年上半年有提价可能,预计千金系列全年增速将超过15%。拉米夫定、颉沙坦胶囊等化药增速较快,主要原因是销售投入增加。如从单季度来看,公司的产品销售收入增速已经恢复。随着千金系列调价,15年全年增速或超预期。2014年扣非后净利润增速约为-26%,低于收入增速约37个百分点。原因如下:1)整体毛利率约为47.6%,同比下降约1个百分点,主要是中药板块的毛利率下滑;2)期间费用率上升约1.3个百分点,主要是由于推广二线产品,导致销售费用率大幅上升。如果从单季度的情况来看,公司净利润增速已经逐渐回升,若千金系列后期提价,将增加公司的利润空间。

二线产品群有望爆发,销售或超预期。1)补血益母丸首试提价红利,招标拉动业绩将放量。该剂型主要是替代以前的颗粒剂型,2014全年收入预计在1000万元左右。但丸剂较颗粒剂型价格提升约一倍,盈利空间显著提高。补血益母丸在2014年已经陆续中标部分省份的招标,2015年还将继续;2)椿乳凝胶将与千金系列发挥协同效应。该药品属于外用剂型,市场增长较快,2014年的销售额在1000万元左右,目前还未参与招标,主要在民营医院销售。预计2015年销售额在2000万元左右;3)断红饮目前已经有5个省挂网,预计有13个省招标。公司已经对断红饮重新定价,且后期进医保目录也是看点。预计2015年销售额在1000万元左右;3)化药领域主要是集中在乙肝治疗,如拉米夫定、恩替卡韦、颉沙坦胶囊等。其中颉沙坦胶囊已在上海、海南、吉林、甘肃、湖北、北京、广东等省中标,预计2015年销售额超过8000万元。

千金净雅仍处于培育阶段,16年或达到盈亏平衡。该产品为国内首个医药级卫生棉品,目前已经进入北京、上海、浙江、江苏等经济发达地区市场,约覆盖了沃尔玛、家乐福、物美等知名商超3000多个终端,形成了200人以上的销售队伍。根据公司规划,2015年预计投入广告3000-5000万元,收入规模有望达到1.5亿元,净利润亏损3000万;预计2016年有望实现3亿元收入,基本盈亏平衡;2017年预计实现5亿元收入,贡献5000万利润,2018年有望实现8亿元收入。

盈利预测与投资建议:我们预计2015-2017年的每股收益为0.48元、0.62元、0.80元,对应市盈率为47倍、37倍、29倍。我们认为公司当前估值较为合理,且随着2015年全国大范围密集招标展开,椿乳凝胶、断红饮、补血益母系列等均将直接受益,维持“增持”评级。

风险提示:招标进展或低于预期、产品提价或低于预期。