江西铜业股份:价下跌导致业绩低于预期;卖出

与预测不一致的方面.

江西铜业公布一季度净利润同比下滑61%至人民币1.35 亿元(按中国企业会计准则核算),在我们和彭博2015 年全年盈利预测(按国际财务报告准则核算)中分别占比6%和5%,归因于铜价下跌/成本控制不力。剔除一次性项目后,公司净亏损人民币300 万元,为2008 年四季度以来首次季度亏损。今年一季度上海期交所(SHFE)和伦敦金属交易所(LME)铜价分别下跌了3.6%和3.9%。销售收入下滑21%,但销售及管理费却同比增长26%。

投资影响.

我们仍对2015 年铜价前景持负面看法,并维持对江西铜业的卖出评级,因为我们认为当前股价在铜基本面恶化的形势下显得过高。继今年一季度表现疲弱后,SHFE 和LME 铜价在4 月份维持下行走势,当前SHFE 和LME 铜价较其各自2014年低点分别低3%4%。近期上涨行情后,江西铜业H/A 股股价对应1.0 倍/1.8 倍的2015 年预期市净率,2015 年预期净资产回报率为4.8%,而周期均值市净率为1.3倍/2.5 倍,2000-14 年净资产回报率均值为15%。

尽管中国房地产行业放松政策陆续出台,而且一二线城市成交量有所反弹,但全国范围内居高不下的房地产库存可能会继续对房地产新开工项目造成压力,从而最终转化为完工项目走弱,并进而削弱国内铜需求。此外,我们在上周对新疆发电设备制造商进行实地调研时了解到,中国对电网和发电的投资增速可能也较慢。所有这些信息都意味着中国铜需求增速可能会低于市场预期。我们维持对江西铜业的卖出评级,基于市净率-净资产回报率的H/A 股12 个月目标价格为11 港元/人民币15.3元。我们维持每股盈利预测不变(基于国际财务报告准则,而公司公告数据基于中国公认会计准则)。风险:铜价上涨,成本控制改善,贸易业务收益增长。