威孚高科:符合排放升级趋势的业务均有大幅增长

投资要点

事项:2014年公司实现营业收入同比增13.7%为63.6亿元,实现归属于母公司的净利润同比增38.9%为15.4亿元,折合每股收益1.51元。分红预案为每10股派发现金红利4元(含税)。

平安观点:公司业绩低于预期,主要是资产减值准备超出预期所致。

受益于空前严格的柴油车排放标准升级,公司业务结构持续发生变化,符合排放升级趋势的业务收入及利润大幅增长。

汽车后处理业务毛利润同比增长70%、给博世汽柴提供的共轨泵收入同比增长140%。2014全年公司并表业务净利润同比增长6.7%为5亿,占全部净利润的32.3%。其中燃油喷射系统业务毛利润同比增3%,燃油喷射系统业务结构发生变化,其中给博世汽柴提供的销售额同比增长140%达14.4亿,占到公司燃油喷射系统业务收入总额的35%。传统泵销售规模下降,其中威孚金宁收入及利润下滑幅度较大。

威孚力达的尾气处理业务收入及利润大增长。2014年公司的尾气后处理系统业务收入同比增46.2%,毛利润同比增70%,主要是柴油车行业对尾气处理系统的需求量大增所致。

博世汽柴净利润同比翻番,净利率继续提高。排放标准的升级利好于博世汽柴的高压共轨系统业务及尿素喷射系统业务。2014年博世汽柴收入/净利润同比增82%/97%达98/18.5亿,净利率由2013年的17.4%升至2014年的18.8%。2014年10月青岛厂的投产将缓解公司高压共轨业务产能不足的情况。

盈利预测与投资建议。我国全面实施柴油车国四排放标准,威孚高科仍处于业绩高增长期。柴油车,其是轻型柴油车渗透率还有大幅提升空间。相对应的,国四柴油车尾气处理系统搭载率也在持续提升中,威孚高科控股子公司威孚力达柴油车尾气处理业务收入规模已经相当于此前的汽油车尾气处理业务,未来提升空间仍大。威孚高科合资公司博世汽柴尿素喷射系统国产化、博世汽柴青岛基地投产双轮驱动其业绩继续取得高增长。

此外,商用车行业已经连续低迷较长时间,其中原因之一就是柴油车排放标准升级的扰动,随着扰动趋于平复,2016年商用车行业有望实现恢复性增长,回到正常产销规模,给产业链上游带来向上弹性。

公司是柴油车排放标准升级的最大受益者,多类业务均受益于柴油车排放标准的不断升级,尤其是博世汽柴,主要产品在国内处于垄断地位,高压共轨产品供不应求,青岛基地新产能为公司高成长注入新能量。

作为行业地位最高、成长速度远高于下游行业的核心配件制造企业,其估值自2014年以来一直低于其它汽车配件企业,已经成为汽车配件股里的“估值洼地”,威孚高科估值继续修复是大概率事件。

我们维持公司业绩预测,为2015年、2016年每股收益为2.06元、2.66元,维持“强烈推荐”,目标价45元。

风险提示

1)柴油车行业产销规模低于预期。

2)排放法规执行不严。

3)公司本部传统业务萎缩幅度过大。