中色股份:反转已确定,进入业绩高速增长期

核心观点:

1.事件公司披露2014年年报,2014年实现收入182亿元,净利润2.65亿元,扣非净利润2.03亿元,分别同比增长2%、224%和579%。经营活动现金流5.65亿元,同比增长251%。加权净资产收益率6%,同比提升3.9个百分点。总体符合市场预期。

2.我们的分析与判断

(一)业绩触底回升。

由于工程承包收入和毛利的提升,以及锌精矿和价格上涨,公司毛利率8.7%,比上年提升2.1个百分点,净利率1.45%,同比提升1个百分点。(1)工程承包收入32.6亿元,同比增长162%,毛利17%,同比提升6.3个百分点。毛利提升原因(1)行业合同量总量提升,竞争激烈程度下降,合同单价提升;(2)政府层面的调控,减轻国内央企的恶性竞争程度,合同单价提升。(3)大宗商品价格下跌,合同成本下降。(2)铅锌精矿产量9.4万吨,同比提升16%,锌金属均价增长6%。但因为稀土价格下跌,存货计提减值准备等原因,有色金属毛利16.79%,提升2个百分点。(3)设备制造业务由于产能搬迁,收入10.2亿元,下降25%,毛利17.9%,同比下降2个百分点。

(二)利润步入高速增长期。

不考虑一季度新签订的合同,公司目前存量合同406亿元,正在执行的合同191亿元,考虑到2015年订单量提升,以及工期的紧迫性,2015-2016年工程承包收入超过原来预期是大概率事件(市场预期2015-2016工程承包贡献收入60亿元和100亿元)。推测工程承包业务净利7-8%,预计2015-2016年贡献净利4.2亿元和7亿元。2014年铅锌采选冶业务贡献权益净利约1.2亿元,随着公司铅锌价格上涨,2015年贡献的净利至少1.2亿元。稀土业务由于稀土价格下跌,以及处理库存造成的减值损失,2014年权益亏损2600万元,稀土价格上涨,公司2015年有望扭亏。冶金设备业务,由于产能搬迁,2014年权益亏损3200万元。由于产能搬迁完毕,可正常生产,且随着国家推行一带一路以海外工程建设带动成套设备出口,公司设备业务大概率扭亏,甚至盈利。以此估算,公司2015-2016年净利润有望达到4.8亿元和8.0亿元。

(三)一带一路隐形冠军。

资源开发符合双方国家利益。我们认为本次国家力推的“一路一带”大战略,不单只是由中国工程公司通过拉动沿线国家区域整体开发建设,来达到转移国内过剩产能,施加国际战略影响力的目的;还是通过国际工程承包、他国资源开发,来达到获取所发开资源,甚至更进一步获取他国资源产权,多元化我国资源出处,强化我国资源安全的目的。之于产能输入国,资源优势是国家的核心竞争力,资源开发也是现阶段经济发展的必然选择。

从投资安全的角度来讲,现阶段产能输入国的内生增长主要依赖矿产资源,只要把潜在的矿产资源开发出来,这些国家才可能有能力还贷,从而保证我国的对外投资安全。

(四)资源安全角度。

我国是全球最大资源需求国,铜、铝、铅、锌等主要有色金属需求量占到全球50%左右。而我国资源匮乏,主要的有色金属储量全球占比不足5%。在推行一带一路拉动过剩产能输出的同时,保障资源安全成为核心重要的问题之一,以免重蹈2006-2008年我国高速发展引发的资源品价格暴涨的前车之鉴。

有色金属属于大宗商品,不存在买不到的问题。资源安全的本质是保障资源价格低位。大宗商品的价格由供需关系决定,因此由谁(国企、民企、外企)控制矿山进行生产不是重点,重点是把矿山供应保障起来。

(五)海外市场更广阔的。

保守估计一带一路沿线国家的资源储量至少为我国的3倍(储量丰富,普遍缺乏统计数据),但产量仅为我国的50%左右,随着一带一路推行以及我国环保成本的提升,有色金属产能转移是大势所趋,海外有更广阔的的市场。我国2014年的有色采选冶投资完成额6800亿元,海外缺乏准确数据,但相信潜在的市场远大于此。

中色是最佳的海外矿山冶炼工程承包+金属资源开发+冶金机械的一体化标的。与主要竞争对手中铝国际、中国中冶、中信建设相比,公司在有色领域具有最强的竞争力。

(六)可预期利好众多。

(1)俄罗斯奥杰罗铅锌矿存在注入上市公司的预期。铅锌储量1000万吨,公司与俄罗斯方面已签订框架协议。

(2)海外稀土外延预期。澳大利亚上市公司格陵兰矿物与能源公司与中色股份就科瓦内湾(Kvanefjeld)世界级稀土项目开采签订了第二份备忘录,双方将争取在2015年正式达成战略合作协议。

(3)存在国企改革的预期。集团资产雄厚,2014年集团收入1900亿元,利润8亿元左右,国内外矿产资源储量雄厚。

3.投资建议。

有主题,正宗一带一路;有业绩,每年利润翻番;有动力,预期新领导上任(集团总经理已经更换)和国企改革带来的政治诉求;有外延扩张预期。从估值角度,公司目前的股价仍在合理价位之下;公司业绩拐点,管理层更改,市场对公司预期拐点(从传统有色企业转向一带一路龙头),2014年6月份大盘启动至今,公司股价相对大盘仅上涨60%,涨幅较小。维持推荐评级。

4.风险提示。

铅锌价格下跌,一带一路推进缓慢。