万华化学:MDI为盾,八角为矛,二次腾飞之路开启

投资要点:

公司是全球MDI寡头,正在向综合性化工巨头转变。公司目前拥有180万吨MDI产能,位居全球首位,公司MDI产品质量过硬,成本优势明显,具有全球定价权。投资200多亿的八角工业园投产在即,公司产业链将延伸至PDH、聚醚多元醇、丙烯酸及酯、水性涂料、特种化学品领域,大型综合性化工企业雏形渐现。

全球MDI竞争格局依然良好,预计未来三年开工率维持在80%以上。历年全球MDI消费增速为GDP的2.5倍左右,按照惠誉最新的预测,2015年全球GDP增速在2.7%左右,推测全球MDI需求增速在7%左右,据我们统计,2015年全球MDI的新增产能为66万吨,开工率预计在86%左右;2016和2017全球经济将继续回暖,若按7%的需求增速测算,全球MDI的开工率分别为82.4%和81.7%,供需结构依然良好。

八角工业园开启多元化之路,有望再造一个万华。我们认为八角工业园中短期盈利的关键环节有二,一为PDH装置,二为PO/MTBE产业链;丙烯酸产业链目前盈利能力较差。根据目前监测的丙烯-1.2*丙烷的价差,PDH装置生产的每吨丙烯的毛利在2000元左右,再加上副产氢气的再利用,百万立方米洞窟的存储优势,满产后有望为公司带来18亿的净利;目前我国PO竞争格局良好,盈利能力较强,公司PO/MTBE产业链成本优势明显,有望为公司带来6亿左右的净利。这两个产业链合计将为公司贡献24亿左右的净利,有望实现再造一个万华。

维持“推荐”评级。预计公司2015-2017年每股EPS为1.49、1.80、2.16元,对应目前的股价26.32元,PE分别为17.6、14.6和12.2,考虑到未来三年公司复合增速20%以上,参照公司的历史估值水平,给予公司17~20倍的PE,目标价格区间25.3~29.8,维持“推荐”评级。