光明乳业:规模效应将推动未来3年盈利继续高成长

公司规模效应带来盈利能力在显著提升:公司2014 年度收入203.8 亿,增长25%,归属净利润5.68 亿,增长39.9%,符合预期,虽然公司2014 年计提了1.17 亿元的资产减值损失,主要受奶粉存货减值影响,综合所得税短期影响,内生盈利增长超预期。

1、公司核心看点是低温和酸奶的规模和增速保持良好态势,从2014年度来看,低温巴氏品牌优倍增长29%至11.6 亿元,畅优发酵乳增长18%至14.1 亿元,莫斯利安增85%至59.6 亿元,战略领先效应持续显现。

2、公司液态奶收入达到150 亿元,增速达到30%,并且产品线聚焦于明星产品和低温细分品类,其增速远远超出整个乳制品18%的增速,和行业龙头以及区域乳业公司,增速代表了业务空间和自身的细分定位优势。

3、盈利能力在显著提升,毛利率保持稳定,可以看到虽然规模突破200亿,管理费用率和销售费用率均在小幅度下降,规模效应在广告、人员工资效率等项目上已经开始提升,推动费用率逐步下降,持续性值得看好。

公司的规模效应带来盈利超预期在后面,等待低温常温均破百亿:1、光明2014 年低温和常温预计为78 亿和74 亿左右(和公司披露存在一定差异),整体规模效应还不够突出,如果常温能够达到100-150 亿,低温突破100 亿,那么会有更多区域进入到盈利提升拐点期。

2、未来2-3 年是光明在全国化布局的深化期,畅优、优倍单品的规模效应还没有到来,其营销服务费用率保持高位反映了公司的成长开拓进程,其中莫斯利安仍处于渠道拓展期,预期2015 年收入86 亿元,增45%。

3、公司因资本并购停牌也暗示了未来通过并购加快提升规模的方式值得考虑。

维持“买入”评级,预计6 个月目标价:维持“买入”评级,上调6 个月目标价至26.5 元,持续看好公司规模效应带来盈利高成长和超预期收益。

风险提示:如果公司莫斯利安的拓展不达预期,那么公司盈利增速将难达预期。