涪陵榨菜:新品推广低于预期

投资要点

公司公布 2014年年报:2014年实现收入9.06,同比增长7%,总销量下滑8%;实现净利润1.32亿元,同比下降6%,实现EPS0.66元。低于预期。其中4季度单季实现收入1.55亿元,同比下降11.8%;亏损322万元。

分品类来看,榨菜的收入为8.21亿元,同比下滑1.18个百分点;其他佐餐开胃菜实现8188万元,其中剔除原有的佐餐开胃菜,2014年推出的新品海带丝和萝卜干总销售额约7000万元,低于之前市场预期。

公司销售费用率提升4.48个百分点至22.56%:其中广告费上涨57.6%至5894万元,略高于我们的预期;市场推广费用上涨63.5%至3925万元,超出我们的预期,整体而言由于新品推广的原因及旧品进一步渠道下沉的原因,使得地面推广费用及销售工作费用大幅增加超预期。但是费用的大量投入并没有带来收入预期内的增长,使得整体业绩低于预期。

从现金流量表来看,经营活动的净现金流同比大幅下滑54%,由于费用支出较大使得现金流出现恶化。

公司之前公布了收购惠通食业100%股权,尽管收购标的利润规模仅500万元左右,但是公司外延式并购的第一步,见证公司品类扩张,后期协同效应需进一步观察验证;同时管理层参与增发用以支付收购的现金3206万元,显示出管理层对于公司长远发展的信心。

我们预计公司2015年-2016年实现销售收入10.21亿、11.45亿,同比增长12.7%、12.1%;实现净利润1.47亿、1.74亿;EPS 为0.73、0.86。目前2015年动态PE 为43倍,维持“增持”评级。

风险提示:食品安全问题;销售不达预期;市场推广费用超预期。