中洲控股:销售翻番圆满收官,旧改项目积极推进

2014公司实现营业收入30亿元,同比上升37%;归母净利润3亿元,同比下降24.6%,每股收益0.64元;含税毛利率和净利率分别为28.8%和10.1%,分别同比下降3.27和8.25个百分点。地产业务毛利率下降和同期出售金融资产的投资收益导致公司业绩出现下滑,但销售额同比大增123%,成功完成翻番目标,而地处深圳火车北站附近黄金台旧改项目已原则上通过土地整备实施方案,有望迎来价值重估。今年公司再融资方案稳步推进,后续大股东为避免同业竞争注入的优质资产可期,考虑到大股东未来较高的持股比例和成本,以5%的NAV折价将目标价上调为20.14元/股。我们预测2015-17年的每股收益分别为1.02元、1.32元、1.72元,重申买入评级。

支撑评级的要点

14年地产营收同比增38.5%,15年多项目竣工迎结算期。公司1-12月实现营业收入30.33亿元,同比上升37%,其中单季度实现营收13.07亿元,环比上升243%,源于公司年末集中结算房地产项目。其中,商品房实现收入27.46亿元,同比上升38.5%,酒店服务和物业租赁分别实现收入1.53亿元和1.33亿元,分别同比下降15.5%和19.7%。2015年随着SCC金融中心、“珑湾”二期等进入竣工结算期,地产业务收入有望保持高速增长。

毛利率下滑幅度较大,13年投资收益基数高。公司1-12月含税毛利率和净利率分别为28.8%和10.1%,分别同比下降3.27和8.25个百分点。其中,商品房毛利率为41.94%,较去年下降6.35个百分点,但受益于拿地成本优势,仍高于行业平均水平。公司去年实现投资收益1,943万元,同比大幅下降89%,主要由于13年同期出售可供出售金融资产导致基数较高。

快周转模式致负债上升,再融资方案稳步推进。公司2014年12月末资产负债率为79.62%,同比上升17.97个百分点;12月末净负债率为118.5%,较上季度末上升42.94个百分点,同比上升86.41个百分点,主要系公司为扩大地产投资规模而新增银行借款。去年公司已确定向大股东的定增方案,随着再融资的进程推进,今年负债水平有望下降。

14年销售逆势同比翻番,圆满完成年初目标。2014年,公司完成房地产销售面积34.33万平方米,同比增长71.22%;合同销售金额48.51亿元,同比增长123.04%,圆满完成了年度计划指标及去年制定的公司未来三年战略发展规划第一年的战略目标。公司销售商品收到的现金为46.53亿元,回款情况良好;12月末预收账款额为35.32亿元,同比上升500.3%,锁定我们预测收入的86%。鉴于公司丰富的土地储备和大股东预期注入的资产,我们对公司“三年销售复合增长50%”的目标持乐观态度。

黄金台项目积极推进,旧改项目迎价值重估。深圳笋岗物流项目(建面29.4万平米)目前处于前期土方施工阶段;深圳宝安黄金台项目(土地面积28.5万平米),已纳入深圳市土地整备计划,目前市政府会议已原则上通过实施方案:将按等价值原则,在地块用地范围内及周边(深圳火车北站附近)调整留用项目用地,剩余用地由政府收回。未来公司将继续配合市规划国土委推进收地补偿等工作,公司两个旧改项目位置优越,预计合计货值可达180亿元,有望迎来价值重估。

评级面临的主要风险

房地产销售低迷;旧改项目推进缓慢。

估值

考虑到大股东未来较高的持股比例和成本,我们以5%的NAV折价将目标价由16.96元上调为20.14元/股。我们预测2015-17年的每股收益分别为1.02元、1.32元、1.72元,重申买入评级。