海思科:收入增速基本持平,期间费用增长较快

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2014年全年实现营业收入、扣非净利润分别为12.2亿元、3.5亿元,同比增长22.0%、-13.5%。2014Q4营业收入、扣非后净利润分别为3.6亿元、0.8亿元,同比增长38.1%、-32.4%。

收入增速基本持平,期间费用增长较快。2014年营业收入增速同比下降约1.7个百分点,基本持平。如从单季度的收入变化情况来看,2014Q1为2.2亿元(+21%)、Q2为3.1亿元(+13%)、Q3为3.2亿元(+16%)、Q4为3.6亿元(+38%),单季度收入呈现逐渐升高趋势,可见生产线停产对收入的影响已经消除,全年来看脂维增速30%左右超出我们预期,主要原因是市场恢复较快,且2013年脂维发货量少,可比基数低。其余产品如多烯、转化糖系列增速在20%左右,氨基酸18AA-7增速超过30%。2014年净利润增速低于收入增速约35个百分点,主要有如下原因:1)公司全年毛利率约为70%,同比下降约3个百分点。主要是大容量注射液收入占比上升,导致整体产品收入结构发生变化;2)期间费用率约36%,同比上升约10个百分点。其中销售费用同比增长50%,主要原因是对营销网络的建设投入新增加约5000万,管理费用同比增长51%,主要原因是研发费用新增约7000万;财务费用出现上升,原因是2013年年报公司是将货币资金存放在银行,利息收入是抵算进入财务费用中,而在2014年投资理财产品,则算进了投资收益,对扣非净利润增速无贡献;3)2014Q4净利润增速低于收入增速约70个百分点,主要是管理费用、销售费用在第四季度较多,共增加约7000万。

受益于药品招标展开,2015年收入增长稳定。1)国务院办公厅印发《关于完善公立医院药品集中采购的指导意见》,指出2015年将全面展开新一轮药品招标。公司近些年新获批专科药产品如恩替卡韦、多拉司琼、盐酸马尼地平、氟哌噻吨美利曲辛等均将受益于本轮招标。预计2015年专科药领域收入增速将超40%;2)肠外营养领域中的复方氨基酸18AA-Ⅶ成长性好,目前医院覆盖约350家,后期随着新开发医院数量增加该产品将继续放量。预计2015年收入增速超30%。转化糖电解质将持续受益于医保增补、支付范围解限、医院市场开发,且将对转化糖注射液、葡萄糖注射液等形成替代。预计2015年收入增速超过30%;3)多烯磷酰脂胆碱将持续受益于医保解限、开发医院数量增加,预计2015年增速将维持在20%;4)脂溶性维素销售规模恢复超预期,由于该产品生产厂商较少且组合包装很有特色,预计2015年将保持在15%以上的增长。

待批重磅药品多,外延式扩张预期强烈。1)随着药审中心审批效率提升,2015年公司获批重磅药物较多。按照很可能获批先后顺序排列分别为:精氨酸谷氨酸盐注射液、维生素13、三腔袋等,上述产品很可能冲击首仿或次仿。我们看好三腔袋的市场前景,若参考华瑞制药生产的三腔袋在2014年样本医院销售约4亿元,估计终端销售规模约为20亿元,市场需求较为旺盛。

若参照华瑞、百特等合资企业生产的三腔袋市场情况,且考虑到公司在肠外营养领域占有的龙头地位,预计能做到10亿级别销售规模;2)2016年很可能获批的品种有瑞格列奈二甲双胍片,氯乙酰左卡尼汀片、复方氨基酸18AA-IX等;3)在药品研发之外,公司年报中还规划通过并购、独家代理等多种方式适时引进国内外先进的医疗器械、医疗耗材或诊断试剂等产品,适当的多元化发展。

盈利预测与投资建议:预测2015年、2016年、2017年EPS分别为0.70元、0.88元、1.16元,对应动态市盈率分别为38倍、30倍、23倍。我们认为:公司业绩盈利拐点、催化剂众多,为2015年医药行业难得的优质投资标的,维持“买入”评级。

风险提示:新产品审批进展或低于预期、招标进度或低于预期、药品招标降价。