长安汽车:下调评级至中性;强劲的产品周期已体现在股价中

最新调整。

我们将长安汽车A 股的评级从买入下调至中性,自我们2013年9月28日将该股评级上调至买入以来,股价已上涨了95.5%,并且我们认为当前估值充分反映了合资公司(尤其是长安福特)以及自主品牌强劲的销量/盈利增长。自我们发表上一篇报告势头转变:增速将从今年四季度开始正常化;上调威孚高科A/长安B至买入以来,该股上涨了37.5%,我们认为这一涨幅已充分反映了强劲的销量/每股盈利增长。相应的,我们将基于市净率-净资产回报率的12个月目标价格从人民币17.09元调整至21.21元,隐含5%的潜在上行空间。自我们2013年9月28日将长安汽车加入买入名单以来,该股上涨了97.7%,而沪深300指数上涨了39.7%。我们认为该股表现领先主要是因为产品周期和利润率强于预期。

1) 我们预计2014年下半年/2015年长安汽车A 的产品周期保持强劲:a. 长安福特:2014年四季度推出的紧凑型轿车福睿斯;2015年一季度的中型SUV 锐界;2015年三季度的全尺寸轿车金牛座。

b. 长安马自达:2015年新一代马自达3销售上量、2015年推出的新一代马自达2;2016年可能推出的小型SUVCX3。

c. 长安自主品牌:2015年紧凑型SUV CS75销售上量;2016年推出的新款中型SUV CS95。

d. 长安-PSA:2015年DS6上量;2016年推出DS4。

2) 考虑到2015年1月30日公司公布的盈利预报,我们将长安汽车A 股的2014年每股盈利预测上调了5%至人民币1.61元。

3) 我们认为作为长安汽车的主要盈利贡献者,长安福特的高盈利能力(2014年上半年净利润率为14%)具有可持续性,新车型推出的较高成本以及新产能较高的初期成本将被零部件本土化率的上升所抵消。

4) 由于净资产回报率和CROCI 位于第一四分位,我们仍对长安汽车A/B 应用10%的估值溢价。

估值。

我们将2014-17年长安汽车A 的每股盈利预测调整了5%/10%/10%/10%以反映公司强劲的产品周期。我们对长安汽车B运用H 股的市净率-净资产回报率估值法并且未坐调整,同时我们对长安汽车A 应用了历史中值估值。相应地,我们将长安汽车A/B 的基于市净率-净资产回报率的12个月目标价格从人民币17.09元/20.09港元上调至人民币21.21元/24.45港元。我们将长安汽车A 股评级下调至中性,因其估值较为合理,2015年预期市盈率为9.6倍,而A 股(不含一汽轿车)均值为10.6倍。

主要风险。

汽车市场竞争激烈导致价格侵蚀;新车型销量低于预期。